L'avis de... Anna Dorbec, économiste de BNP Paribas (entretien intégral)

« La diversification de l’économie n’est pas une affaire de court terme »

le 05/04/2012 L'AGEFI Hebdo

Comment expliquez-vous les fluctuations du rouble ?

Ses variations sont corrélées à la volatilité de la balance des capitaux. Quand les sorties de capitaux s’accélèrent, le rouble se déprécie. Les fluctuations de la devise russe sont moins influencées par l’évolution du solde commercial. Celui-ci a d’ailleurs atteint un record historique de 196 milliards de dollars en 2011, offrant ainsi un excédent confortable de la balance courante de 101 milliards de dollars (soit 5,5 % du PIB). En parallèle, l’année dernière, les sorties nettes de capitaux du secteur privé se sont élevées à 84 milliards de dollars (environ 4,6 % du PIB). Cette tendance négative s’est inversée depuis le début de 2012 et de façon encore plus marquée depuis la réélection de Vladimir Poutine. C’est ainsi que le rouble est reparti à la hausse. Cette corrélation de la devise russe avec les flux de capitaux n’est pas étonnante car la Banque centrale russe (BCR) a adopté un système de change plus flexible.

Les entrées de capitaux vont-elles s’étoffer ?

Les oligarques, qui ont sorti une partie de leurs réserves avant la présidentielle du 4 mars - comme cela se produit à chaque élection -, devraient les rapatrier progressivement. Ce retour pourrait s’accélérer après la formation du nouveau gouvernement début mai. Sa constitution lèvera totalement l’inconnue quant au renouvellement de l’administration qui s’opère à cette occasion. Nombre d’entrepreneurs russes songent à réallouer leurs capitaux, déçus par la faible rentabilité de leurs investissements à l’étranger, notamment en Europe et aux Etats-Unis. Ils observent que la croissance en Russie y est plus forte avec, en contrepartie, un risque plus marqué certes, mais qu’ils savent apprécier. Ils maîtrisent mieux les règles du jeu chez eux. Ces nouveaux flux devraient soutenir la Bourse, d’autant plus si les cours du pétrole demeurent élevés. Alléchés par cette reprise, les investisseurs étrangers devraient revenir à leur tour.

La structure du budget de l’Etat doit-elle être modifiée afin de moins dépendre des cours du brut ?

La dépendance du budget au pétrole n’est pas une « maladie » mais un « symptôme » qui révèle la faible compétitivité de la Russie et sa dépendance aux matières premières. Le pétrole et le gaz représentent environ 70 % des exportations, suivis des métaux (13 %), tandis que le pays importe beaucoup de biens de consommation (37 % du total importé en 2011). Lorsque l’économie se diversifiera, la base fiscale s’élargira. La dépendance des finances publiques aux cours du brut se réduira alors naturellement. Cependant, ce n’est pas une affaire de court terme.

Quels leviers permettraient d’améliorer la compétitivité des entreprises russes ?

Les réformes qui devraient être entreprises en priorité par le futur gouvernement devraient se concentrer sur la compétitivité des entreprises russes. Celle-ci est rognée à la fois par des coûts salariaux et de crédit importants, mais aussi  par des coûts de transaction démesurés dus à des institutions économiques encore peu efficientes (corruption, barrières administratives, environnement légal compliqué…). Il faudrait agir sur toutes ces composantes, mais en particulier sur la dernière. La vétusté des infrastructures pénalise également le développement des entreprises. Des progrès devraient être réalisés dans ce domaine car les investissements dans les infrastructures représentent un volet important du programme de Vladimir Poutine.

Les coûts salariaux peuvent-ils être réduits ?

La modération salariale est difficilement envisageable compte tenu de la situation démographique. En effet, l’offre sur le marché du travail est inférieure à la demande. Ensuite, avec la politique actuelle, l’heure est plutôt à la revalorisation des salaires, comme en témoignent les dernières mesures prises par le gouvernement. En revanche, l’une des pistes permettant de modérer les coûts salariaux pourrait être l’abaissement des taux de cotisations sociales. Mais en contrepartie, il faudra trouver d’autres sources de financement des prestations sociales. Cette équation n’est pas simple à résoudre.

Pour rappel, les cotisations sociales (assurance sociale, assurance médicale, cotisations retraite) ont remplacé l’impôt social unifié en 2010 avec un taux de 26 % de la masse salariale. Mais à partir de 2011, le taux a été augmenté à 34 %. Trop brutale, cette augmentation a provoqué le mécontentement des entrepreneurs et par conséquent une hausse de l’évasion fiscale. De fait, le gouvernement a été contraint de revoir sa copie. Finalement, il a été décidé d’abaisser le taux des cotisations à 30 % de la masse salariale en 2012 et 2013 et les discussions sont en cours concernant les années suivantes. Pour compenser ce manque à gagner budgétaire, le secteur du gaz pourrait être à son tour touché par une hausse des taxes. Il faudra qu’elle soit suffisante pour couvrir les dépenses sociales, toujours en augmentation.

Quelles initiatives permettraient d’atténuer le coût du crédit auprès des entreprises ?

La lutte contre l’inflation et le développement des marchés financiers. Les deux sont en bonne voie. Si la dollarisation de l’économie est toujours un frein à la maîtrise de l’inflation, le passage graduel à une politique de change plus flexible est enclenché. Dans sa politique monétaire, un poids plus important est accordé, désormais, au guidage des anticipations d’inflation. C’est ainsi que ses taux directeurs gagnent progressivement en importance par rapport à ses interventions directes sur le marché des changes.

Le développement progressif des marchés financiers aussi est à l’ordre du jour. Il permettrait aux entreprises de se financer plus facilement, avec, en outre, des échéances de crédit plus longues en monnaie locale. Les banques russes également cherchent à allonger leur passif afin d’être en mesure de proposer des crédits à plus long terme.

Dès lors, se doter d’infrastructures financières adéquates est primordial. Le sujet est déjà assez haut placé dans la liste des priorités gouvernementales avec notamment la création du Centre financier de Moscou (« Moscow Financial Center »). L’objectif est de fluidifier les échanges et d’aligner le cadre législatif de la place de Moscou sur les meilleures pratiques mondiales. Dans ce domaine, il y a du pain sur la planche car des progrès considérables doivent être réalisés en matière de gouvernance. Le manque de confiance dans les droits de propriété demeure, expliquant que les grandes entreprises continuent à privilégier les places financières étrangères.

Est-il question de réduire la part du secteur public dans l’économie ?

Oui, même si ce n’est plus le sujet central. L’économie russe est déjà une économie du marché et la part du secteur privé est suffisante. On peut cependant citer la volonté de l’Etat de réduire ses participations majoritaires dans le secteur bancaire, surcapitalisé à la suite de la crise de 2008. Il prévoit notamment de revendre une partie de ses parts dans le capital de Sberbank et de VTB (prévu d’ici à septembre). Mais paradoxalement, ceux qui prônent un développement du secteur privé en Russie ne réagissent pas tous positivement à cette initiative. Notamment, l'agence de notation Fitch a annoncé, le 26 mars dernier, que cette réduction de la participation de l’Etat dans les banques aurait un impact négatif sur leurs profils de risque, ce qui devrait alors faire monter les coûts auxquels ces banques peuvent se financer sur les marchés mondiaux.

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