DISPOSITIFS ANTI-OPA Le réarmement

le 21/04/2011 L'AGEFI Hebdo

Les stratégies nationales se développent en Europe. Rome et Londres lancent des initiatives.

Par Florence Autret, à Bruxelles, Edwige Murguet, Dominique Muret, à Milan et Stéphanie Salti, à Londres

Manœuvres d’EDF pour prendre le contrôle direct d’Edison, intérêt de Groupama pour l’assureur Fondiaria-Sai, montée éclair de Lactalis à 29 % dans le groupe laitier Parmalat, l’Italie est en émoi. Le Royaume-Uni est encore choqué par le rachat hostile du chocolatier britannique Cadbury par l’américain Kraft pour 11,6 milliards de livres il y a un an. La France n’est pas en reste, comme le montre la récente affaire Yoplait… Crise oblige, en l’absence d’orientations claires de la part de la Commission européenne, les gouvernements européens s’inquiètent pour leurs entreprises et mettent en place des dispositifs destinés à décourager les tentatives de mainmise sur des fleurons nationaux.

Solutions nationales

L’Italie a ouvert le feu. Depuis quelques semaines, le pays a le sentiment d’être une citadelle assiégée. Le ministre de l’Economie italien Giulio Tremonti vient de clamer haut et fort son intention de mettre en place un dispositif visant à limiter la prise de participations de groupes étrangers dans des secteurs considérés comme stratégiques, tels l’alimentaire, les télécommunications, l’énergie et la défense. S’inspirant de la législation française, ces mesures anti-OPA reposeraient sur un principe de réciprocité, permettant aux entreprises attaquées de se défendre à armes égales en utilisant les mêmes normes de défense en vigueur dans le pays de leur prédateur. Mais pour l’instant, le gouvernement s’est contenté d’adopter un décret-loi autorisant les entreprises italiennes cotées à « repousser leur assemblée jusqu’à 180 jours de la clôture de leur exercice 2010 ».

Depuis fin mars, un autre texte autorise la Caisse des dépôts italienne (CDP) à « prendre des participations dans des sociétés d’intérêt national en termes de stratégie sectorielle, de niveau de l’emploi, de volume de chiffres d’affaires ». Ce texte lui permet d’intervenir « à travers une société ou un fonds d’investissement » qu’elle détiendrait en partie, s’inspirant du Fonds stratégique d’investissement (FSI) français. Selon la rumeur, ce fonds serait doté de 20 milliards d’euros. Pour l’instant, la Caisse des dépôts italienne a juste changé de statut afin de pouvoir investir dans « des sociétés d’intérêt national caractérisées par une situation d’équilibre patrimonial, financier et économique stable ». Les conditions et critères de ce type d’intervention devant être définies par décret ministériel.

« Notre système est plus opéable que les autres pour des questions de dimensions, mais pas seulement, commentait Giuseppe Vegas, le président de Consob, le gendarme de la Bourse, au moment du raid de Lactalis sur Parmalat. Le mécanisme de pactes d’actionnaires et de sociétés emboîtées les unes dans les autres, qui a servi par le passé à ériger une ceinture de protection, pourrait avoir désormais un effet opposé, c’est-à-dire celui de favoriser les OPA de l’étranger. » Aujourd’hui, le régulateur va plus loin, réclamant « des pouvoirs accrus » en matière d’offres publiques d’achat « pour mieux évaluer les sociétés qui font des OPA et leurs réelles intentions ».

Au Royaume-Uni, le Takeover Panel, le régulateur des opérations de fusions-acquisitions, a publié fin mars des recommandations allant dans le sens d’une réduction des moyens d’action des sociétés prédatrices. « A l’origine, la modification de la réglementation sur les OPA ressortait plus de la volonté politique que réglementaire », rappelle Sean Geraghty, associé auprès du cabinet d’avocats Dechert LLP. Vince Cable, le secrétaire d’Etat au Commerce, avait mené la fronde, au prétexte que les sociétés britanniques étaient acquises à des fins court-termistes, au détriment de l’intérêt des salariés et des actionnaires. « Les propositions du Takeover Panel sont destinées à résoudre l’injustice perçue entre le traitement des sociétés opéables et celui des sociétés prédatrices », explique l’avocat. Parmi les recommandations majeures du document figure une réduction à quatre semaines de la période au cours de laquelle une société peut se dire prête à faire une offre sur son concurrent. Actuellement, les sociétés cibles doivent approcher le régulateur des fusions-acquisitions afin d’enclencher une procédure de« put-up or shut-up », contraignant la société prédatrice à déclarer fermement ses intentions ou à ne rien faire au cours des six à huit semaines qui suivent.

Les sociétés de capital-risque ont protesté contre ce projet. « Ces propositions, si elles entrent en vigueur, risquent d’avoir un impact sur les premières phases de l’activité de fusions-acquisitions mais pas sur le dynamisme des transactions en soi et l’appétit des éventuels prédateurs », estime Sean Geraghty. Parmi les autres recommandations du rapport figure la volonté d’introduire un surcroît de transparence dans les pratiques tarifaires des sociétés impliquées dans les procédures de fusions et d’acquisitions : sociétés cibles aussi bien que prédatrices devront dévoiler les commissions versées aux conseillers financiers, courtiers, comptables, avocats et conseillers en relations publiques. La réforme prévoit l’interdiction des mesures de protection qui empêchent la société cible de parler à d’autres acheteurs potentiels, ainsi que celle des indemnités de ruptures - inducement fees - dont les sociétés cibles doivent s’acquitter en cas d’échec de l’OPA. Les sociétés prédatrices devront divulguer leurs montages financiers ; et à l’annonce des intentions d’une société, les noms des autres acheteurs en lice devront être divulgués. Enfin, le code recommande que les salariés des sociétés opéables aient la possibilité d’exprimer leur point de vue. Ces propositions vont être soumises à consultation d’ici au 27 mai, avec une modification de la loi attendue dès cet été.

La France en pointe

La France n’est pas en reste et profite de la reprise des opérations de fusions-acquisitions. Elle fait d’autant plus figure de cible que les sociétés cotées à la Bourse de Paris sont encore très bon marché et qu’au sortir de la crise, les liquidités à investir sont abondantes. Le risque de voir refleurir les offres hostiles est plus que jamais d’actualité. Quels outils de défense les entreprises françaises attaquées peuvent-elles leur opposer ? En théorie, toute une panoplie. Surtout si la société visée par un prédateur étranger est protégée par le fameux décret français numéro 2005-1739 du 30 décembre 2005 en appartenant à l’un des onze secteurs qualifiés de stratégiques (lire l’encadré page 9). Dans ce cas, l’autorisation du ministre de l’Economie est nécessaire en cas de prise de contrôle ou acquisition d’une minorité de blocage de 33,3 % des voix. Une voie suivie depuis par l’Allemagne.

Contrer une OPA peut passer aussi par la mise en place d’une golden share, une action spécifique permettant à l’Etat qui la détient de conserver un droit de veto sur tout mouvement de capital. A cet égard, commente Pierre-Henri Leroy, président de Proxinvest, « la ‘golden share’ automatique limitée à la non-cession des actifs désignés à l’étranger est la seule acceptable. La ‘golden share’ arbitraire laissant à l’Etat un arbitrage politique me semble détestable. Souvent discrétionnaire, elle risque de nuire aux intérêts des actionnaires minoritaires ». Dans la plupart des cas, les investisseurs voient d’un mauvais œil la mise en pratique des autres mesures de défense anti-OPA hostiles, en particulier celle accordée par le droit français en 2006 d’émettre des bons de souscription d’actions à des conditions préférentielles. Dans les assemblées générales, gérants et institutionnels votent régulièrement contre les résolutions proposant l’adoption de ces bons Breton ou poison pills au motif qu’ils bafouent le principe de l’égalité de traitement des actionnaires. Frédéric Redel, gérant de CCR Asset Management, relativise la portée de cette disposition : « Dans l’ensemble, après le Royaume-Uni, la France fait plutôt partie des pays les plus ouverts de la zone euro, beaucoup plus que l’Italie par exemple. » Un autre moyen de se prémunir contre le lancement d’une offre hostile sans trahir les principes de démocratie actionnariale serait « d’améliorer la transparence au niveau du portage », suggère Frédéric Buzaré, responsable de la gestion actions chez Dexia Asset Management. La montée surprise de LVMH au capital d’Hermès sans qu’aucun seuil de limites de détention du capital ait été déclenché est un cas d’école édifiant.

Débat européen

Protéger les entreprises européennes et leurs actifs a longtemps été un sujet tabou à Bruxelles, si ce n’est pour être dénoncé. Après des années de désarmement des instruments tels que les golden shares, un équilibre semblait s’établir entre des pouvoirs nationaux parfois soupçonnés de protectionnisme et une Union européenne libérale. La roue tourne. La protection des actifs stratégiques se trouve aujourd’hui au centre d’une bataille politique qui se déroule dans les rangs même de la Commission. « Je ne souhaite pas que l’Europe devienne un sous-traitant », a martelé le commissaire au Marché intérieur Michel Barnier, après l’offre du binôme Nasdaq-OMX / IntercontinentalExchange sur Nyse Euronext, laquelle est en passe d’être examinée par la Commission.

En décembre 2010, le vice-président en charge des entreprises Antonio Tajani avait lancé l’idée d’un Comité des investissements en Europe sur le modèle du CFIUS (Committee on Foreign Investment in the United States) américain. Le prétexte en était la tentative d’un industriel chinois de contrer l’offre de l’italien Prysmian sur le néerlandais Draka. Arrivé sans crier gare, soupçonné d’agir en sous-main pour le compte de l’Etat chinois, Xinmao risquait de faire main basse sur un fleuron de l’industrie du câble et plusieurs dizaines de brevets, notamment dans les fibres optiques. Face au tollé, il fit demi-tour. Mais le débat était lancé.

« Peut-on se satisfaire de voir des entreprises européennes rachetées par des sociétés de pays tiers avec un soutien public alors que les aides d’Etat européennes sont - à juste titre - strictement limitées ? », s’interrogeait en février Laurent Wauquiez, ministre chargé des Affaires européennes. Peu après, Antonio Tajani et Michel Barnier écrivaient au président de la Commission José Manuel Barroso pour lui demander de mettre le point à l’ordre du jour du collège. Jusqu’à présent en vain, le président Barroso n’entendant pas écorner le principe de libre circulation des capitaux. La réponse est venue du vice-président Joaquin Almunia, en charge de la Concurrence. « Des Etats européens disposent déjà d’une législation nationale pour établir un régime d’autorisation des investissements, surtout quand des questions de sécurité nationale sont en jeu. Cette dernière notion s’apprécie mieux au niveau national qu’à l’échelon européen », déclarait-il au journal Le Monde.

« La question n’est pas de stigmatiser la Chine , explique l’avocat Benoît Le Brêt, associé chez Gide Loyrette Nouel. Il faut que l’Europe s’habitue à partager le pouvoir économique. Mais on doit s’assurer que le jeu n’est pas faussé. » Pour la Commission, la bonne politique consiste à inviter les autres pays, notamment les autorités chinoises, à ouvrir plus largement leur marché, plutôt que de contrôler l’accès au marché européen. Et le vice-président de la Commission de rappeler que les Européens investissent actuellement soixante fois plus en Chine que les Chinois en Europe…

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