Dossier spécial Fund Forum 2011

Directive Ucits IV, dernière ligne droite

le 23/06/2011 L'AGEFI Hebdo

Aux quatre coins de l’Europe, régulateurs et acteurs se mettent en ordre de marche, non sans crainte, pour s’adapter et saisir les opportunités nouvelles.

Par Florent Berthat, Stéphanie Salti, à Londres, Lothar Gries, à Francfort, Dominique Muret, à Milan, et Elodie Cuzin, à Madrid

Fusions transfrontalières des fonds, passeport sociétés de gestion, nouveau document d’information dit KIID (pour key investor information document ou document d’information clé pour l’investisseur), fonds maîtres-nourriciers européens et procédures de notification accélérées : le marché unique européen des OPCVM, qui préexistait, doit devenir plus fluide encore après la mise en œuvre de la directive Ucits IV. Votée par le Parlement européen en janvier 2009, elle doit être transposée dans les droits nationaux au plus tard ce 1er juillet 2011.

Du Royaume-Uni à l’Espagne, en passant par la France, l’Allemagne et l’Italie, entre autres, les autorités ont mis en œuvre cette transposition avec plus ou moins de célérité. Dans chaque pays, le métier de la gestion d’actifs répond à des logiques différentes. Marchés de production, de gestion et de distribution, ou marchés essentiellement tournés vers la distribution. Mais la plupart continuent à miser en grande partie sur leurs fonds de droit local. Aussi l’avènement de la directive est-il perçu comme une source d’opportunités pour les acteurs, mais souvent aussi comme une source de risque pour chaque place.

FRANCE - Transposition littérale

La France en particulier est le deuxième marché européen des OPCVM derrière le Luxembourg (les fonds de droit français représentent 1.339 milliards d’euros à fin 2010), mais le premier marché en termes de gestion financière (avec une part de marché de 20 %, devant l’Allemagne et le Royaume-Uni). La gestion d’actifs est donc stratégique pour la place financière de Paris à tel point que le Haut Comité de place présidé par le ministre de l’Economie Christine Lagarde s’est penché sur la question, évaluant à 70.000 le nombre de professionnels composant l’écosystème de ce métier. Surtout, l’Autorité des marchés financiers (AMF), consciente de la nécessité de ne pas réduire la compétitivité de cette industrie en surinterprétant les textes européens, s’est engagée à « assurer une transposition littérale de la directive OPCVM IV » et à « recentrer la régulation de la gestion d’actifs sur le contrôle de la distribution d’OPCVM ». Cependant, « la mise en œuvre des nouvelles procédures de notification (d’autorisation de commercialisation) allégées entre autorités européennes sera délicate », anticipe un professionnel.

L’expérience française en matière de structures fonds maîtres-nourriciers laisse pour sa part entrevoir un potentiel de développement nouveau (lire page 36), mais la question de la capacité de l’OPCVM de droit français à résister à l’ascension des fonds luxembourgeois dans la perspective de la rationalisation des gammes, favorisée par la possibilité de réaliser des fusions transfrontalières, reste en suspens (lire page 19).

La transposition de la directive est donc en marche à Paris, même si la publication des textes français aura sans doute lieu à quelques jours seulement de la date limite. Les professionnels ont été consultés par le Trésor au début de l’année sur le projet de refonte des textes encadrant les OPCVM coordonnés (conformes à la directive) dans le Code monétaire et financier. Après avis du Conseil d’Etat, le gouvernement pourra légiférer par ordonnance, sans doute fin juin, comme il en a été habilité par la loi de régulation bancaire et financière d’octobre dernier. En outre, le règlement général de l’AMF (livre III pour la partie acteurs et livre IV pour la partie produits) sera modifié par un arrêté, après deux consultations successives, en mai et juin. Les textes définitifs seront donc publiés à quelques jours de leur mise en œuvre. Cependant, ils ne devraient pas recéler de grandes surprises. L’AMF a pris les devants il y a déjà quelques mois, en publiant le 17 novembre 2010, puis le 18 février 2011, des guides sur le KIID, définissant les différentes rubriques qui devront apparaître. Mais la mise en œuvre restera complexe, du fait de l’ajout de nouveaux indicateurs (lire page 26). « Une phase de rodage, à partir du 1er juillet, du côté des sociétés de gestion comme des régulateurs européens, est cependant inévitable, reconnaît un acteur du secteur. D’autant plus que débuter la mise en œuvre en plein été n’est pas l’idéal… »

GRANDE-BRETAGNE - Les autorités et les acteurs se veulent plus compétitifs

Le Trésor britannique et la FSA (Financial Services Authority), le régulateur des marchés, ont publié en décembre 2010 un document de consultation. Les observateurs estiment néanmoins que la forme finale du texte ne devrait pas différer de façon significative de celui qui est en consultation. « L’implémentation de cette directive, en théorie, offre à l’industrie beaucoup de flexibilité et un potentiel d’économies d’échelle », estime Imogen Garner, collaboratrice senior auprès du cabinet d’avocats Norton Rose. « Pour des acteurs de taille moyenne à l’image de M&G, cette directive va favoriser l’expansion géographique et la possibilité de vendre nos fonds sur d’autres marchés », explique Peter Grimmett, responsable du développement réglementaire chez M&G. En particulier, la possibilité de créer une structure d’OPCVM maître-nourriciers dans un pays, puis de lancer des fonds nourriciers dans d’autres Etats, est considérée comme un atout par les gérants. En revanche, le remplacement de l’actuel prospectus simplifié par le nouveau KIID est accueilli avec scepticisme : « Il faut impérativement que cette information soit délivrée à l’investisseur en amont du contrat, prévient le responsable des affaires réglementaires de M&G. Or si ce document n’atteint pas son destinataire, la transaction, quelle que soit sa taille, ne peut se faire. Il faut donc être très attentif aux moyens de minimiser l’impact en matière de réputation que pourrait causer ce changement. »

Par ailleurs, les incertitudes quant aux contours définitifs des règles fiscales sont aussi une source d’inquiétude : « Nous avons besoin d’une harmonisation des régimes d’imposition à travers l’Europe », relève Peter Grimmett. A l’occasion de la publication du budget britannique en mars, le chancelier de l’Echiquier George Osborne a annoncé l’introduction d’une loi permettant aux OPCVM d’être gérés à partir du Royaume-Uni sans conséquence négative sur leur imposition. Un premier projet de loi a été publié en mars et est actuellement en discussion au Parlement : « Dans le but d’encourager l’établissement de fonds maîtres au Royaume-Uni, le gouvernement propose également de lancer un nouveau régime de transparence fiscale pour ces véhicules, rapporte Imogen Garner. Le gouvernement devrait consulter sur ce sujet en juin et lancer cette nouvelle structure en 2012. »

ALLEMAGNE - Les acteurs craignent de nouvelles contraintes

Adoptée par le Parlement allemand (Bundestag) le 11 avril dernier, la directive Ucits IV pourra donc entrer en vigueur le 1er juillet prochain pour permettre aux sociétés de gestion allemandes de bénéficier à plein de la nouvelle réglementation. Pour autant, l’enthousiasme des acteurs de voir sauter des barrières à la distribution transfrontalière de leurs fonds est plutôt limité. Car les grandes maisons telles que DWS, le gérant de fonds de Deutsche Bank, Union Invest qui fait partie du groupement des banques mutualistes, ou encore Deka, filiale des caisses d’épargne, estiment que la directive ne devrait pas avoir de conséquences majeures sur leur activité commerciale. Elles sont généralement déjà bien présentes en Europe avec des implantations à Francfort et au Luxembourg, voire à travers des filiales importantes à Paris, comme Allianz Global Investors (AGI). Un point de vue partagé par Stefan Seip, directeur général de BVI, la fédération allemande des gérants de fonds. « Les bénéficiaires de cette directive seront surtout les gérants de taille plus modeste qui n’ont pas la capacité d’ouvrir des succursales dans différents pays », assure-t-il. Quant aux retombées pour les grandes maisons, le directeur de BVI s’attend surtout à des effets de synergie « parce qu’elles auront désormais la possibilité de se concentrer sur quelques centres de gestion seulement ». A terme, les grandes maisons allemandes s’attendent à une consolidation de l’offre à travers la fusion transfrontalière de fonds. Mais dans l’ensemble, elles sont plutôt réservées sur les incidences concrètes de la nouvelle directive. Selon une récente étude du cabinet Ernst & Young, elles la considèrent davantage comme un défi comportant de nombreuses incertitudes, notamment en matière fiscale, plutôt que comme une chance d’améliorer la diffusion de leurs produits.

C’est en particulier le cas de la mise en place du KIID. La conception d’un modèle de ce document d’information est un « véritable défi logistique », estime Stefan Seip, qui vient de consacrer une journée d’informations à ce sujet pour ses adhérents. « Si les gérants consacrent autant d’attention à l’élaboration de ce document, c’est parce que la presse allemande, très en veille sur les questions de protection des investisseurs particuliers, s’y intéressent de très près », souligne pour sa part Wulf Ley, partenaire chez Ernst & Young à Francfort.

ITALIE - La fiscalité des fonds adaptée

Que ce soit du côté des acteurs ou des régulateurs, la directive Ucits IV est perçue de manière positive en Italie. Pour affronter au mieux cet imminent bouleversement, l’association italienne des professionnels de la gestion, Assogestioni, a mis sur pied il y a six mois une équipe d’une vingtaine de personnes chargée de coordonner la mise en œuvre de la directive en étroite collaboration avec les régulateurs. « Nous avons fait une analyse d’impact de la directive accompagnée de propositions en fonction des exigences de notre industrie, afin que l’application du texte soit facilitée, fait savoir Roberta D’Apice, responsable du service juridique d’Assogestioni. Dans certains cas, nous avons même suggéré des mesures à caractère compétitif allant au-delà d’Ucits IV. »

De fait, la Banque d’Italie et le gendarme de la Bourse Consob vont s’aligner sur la discipline communautaire en appliquant les règlements imposés par la directive, sans y ajouter de contraintes supplémentaires et en modifiant, en conséquence, leurs propres règlements. Les nouveaux textes ont donné lieu à consultation avant d’être adoptés. « La directive apportera plus de concurrence étrangère, mais rendra également la gestion italienne plus compétitive », résume-t-on à la Consob. « Il n’y aura pas un grand impact sur la gestion de nos sociétés, car nous avons déjà intégré les dispositions européennes en la matière, indique encore Roberta D’Apice. En revanche, Ucits IV va permettre à l’Italie de créer des structuresMaster-Feeder’, autorisant des fonds nourriciers à investir dans des fonds maîtres, ce qui n’était pas autorisé auparavant. »

Autre grand avantage pour le marché italien, le remplacement de l’actuel prospectus simplifié, plutôt complexe pour les gestionnaires italiens, par un document synthétique et harmonisé pour tous, le KIID. Cette disposition sera appliquée comme prévu à partir du 1er juillet pour les nouveaux fonds, tandis qu’une période de transition de six mois jusqu’en février 2012 est prévue dans la péninsule pour les fonds déjà existants. « L’introduction du KIID est la grande nouveauté en Italie car, auparavant, les prospectus des fonds étaient très hétérogènes et difficilement comparables. C’était l’un des points les plus critiqués de notre marché, note Sara Silano, de la société de consultants Morningstar. L’autre avancée concerne la question fiscale. Jusqu’à peu, nos fonds étaient fortement pénalisés par le régime fiscal italien. Cela a poussé un grand nombre d’entre eux à se domicilier au Luxembourg ou en Irlande, en restreignant fortement la gamme des produits italiens. » La directive Ucits IV a en effet fini par pousser le gouvernement de Silvio Berlusconi à adopter en février une réforme harmonisant la fiscalité entre fonds italiens et étrangers.

ESPAGNE - Un accueil favorable malgré l’urgence

L’Espagne vit un « contre-la-montre » pour adapter sa législation à la directive européenne Ucits IV que les sociétés de gestion espagnoles attendent avec impatience. Plus de 70 % d’entre elles considèrent en effet qu’elle aura un impact positif sur l’industrie nationale, selon une enquête réalisée par l’Observatoire Inverco.

Fin avril, le Conseil des ministres de José Luis Rodriguez Zapatero a enfin adopté un avant-projet de loi visant à transposer à la fois la directive européenne concernant les gestionnaires d’actifs mais aussi à adapter sa législation aux nouvelles compétences de l’Autorité européenne des marchés financiers (Esma). Selon le directeur général de l’Observatoire Inverco, Angel Martinez Aldama, les dispositions ne seront pas en place à temps pour la date butoir du 1er juillet 2011 fixée par la Commission européenne. « Le ministère a conscience de l’urgence et travaille en conséquence mais la présidence européenne du premier semestre 2010 a été très chargée et a paralysé certains projets », assure-t-il. L’urgence est d’autant plus marquée que les élections législatives prévues en Espagne pour mars 2012 impliquent que la législature se terminera dès le prochain mois de décembre.

L’avant-projet de loi visant à accommoder la directive Ucits prévoit notamment de faciliter le fonctionnement du « passeport » européen des fonds. « Les sociétés de gestion espagnoles pourront gérer des fonds domiciliés dans d’autres Etats membres et les sociétés de gestion d’autres Etats membres pourront gérer des fonds espagnols », précise le ministère espagnol de l’Economie. Il compte également faciliter l’accès aux autres marchés, en réduisant notamment « les délais disponibles pour que les autorités compétentes mènent à bien les agréments » et en supprimant « la nécessité pour une société de gestion de communiquer avec l’autorité compétente de l’Etat membre d’accueil ». Le gouvernement espère d’autre part permettre « l’harmonisation complète » du reporting transmis à l’investisseur.

Mais, toujours selon le ministère, « la nouveauté la plus importante sera la possibilité d’utiliser des comptes globaux pour la commercialisation en Espagne de fonds domiciliés dans notre pays ». Une initiative effectivement bien accueillie par les Espagnols. « Les sociétés étrangères pouvaient, elles, déjà commercialiser à travers ces mécanismes dans notre pays », souligne Angel Martinez Aldama, pour qui l’ancienne législation espagnole comporte une « série de normes limitatives qui n’existent pas ailleurs et poussaient donc des fonds à s’enregistrer à l’étranger pour opérer ensuite en Espagne. »

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