Dossier Post-marché

Les dépositaires centraux menacés par Target 2 Securities

le 17/05/2012 L'AGEFI Hebdo

Le projet T2S va réduire leur activité de règlement-livraison et un projet de règlement européen pourrait limiter leurs autres offres.

Enregistrer sans erreur et rapidement les échanges de titres représente un enjeu majeur pour la confiance dans les marchés. L’Europe entend, sur cette étape aussi, construire un espace harmonisé. La Commission européenne vient ainsi de proposer un règlement sur les dépositaires centraux de titres (CSD, infrastructures tenant le registre national des titres et chargées du règlement-livraison) qui devrait être négocié durant les douze à dix-huit prochains mois. Principale difficulté de la réforme, la mise en place d'une licence européenne doit unifier les règles prudentielles et de fonctionnement des acteurs dont les modèles sont très différents selon les pays. Les avis divergent notamment sur la possibilité pour un dépositaire central de détenir une licence bancaire.

« Nous considérons qu’un dépositaire central de titres, reconnu comme une infrastructure de place systémique, devrait limiter son activité à l’exercice des trois fonctions principales (tenue de registre, contrôle et livraison, NDLR) qui le définissent et ce afin de limiter son exposition au seul risque opérationnel, indique Eric de Nexon, directeur des relations de place chez SGSS. La mise en place du principe consistant à ségréguer les activités de nature bancaire de ces trois fonctions principales nous semble raisonnable dans la mesure où elle protège le dépositaire central du défaut d’une contrepartie à une opération bancaire. » Les négociations prochaines devront concilier cette vision des rôles avec celle des deux dépositaires centraux internationaux (ICSD), Clearstream et Euroclear Bank, dont le cœur d’activité, sur les émissions internationales, exige un rôle de banque (lire l'entretien).

Services en « collateral »

La question est d'autant plus épineuse que Target 2 Securities (T2S), la plate-forme européenne unique de débouclement des transactions sur titres, aura, à partir de 2015, un impact profond sur les dépositaires centraux. L'infrastructure européenne - qui vient de signer un accord-cadre avec neuf CSD représentant les deux tiers des volumes de règlement en zone euro - va transformer la liquidation (échanges des titres contre cash) en une opération standard. En harmonisant le règlement-livraison, elle va permettre aux dépositaires d’avoir une plate-forme commune à toutes leurs implantations comme d'avoir accès, à partir d'un point d'entrée unique, à tous les dépositaires centraux. « Résultat, ces derniers perdent la maîtrise du moteur de règlement-livraison - leurs clients pouvant se connecter directement à T2S - et donc leur situation se complique, explique Vincent Lefèvre, directeur services financiers de Sopra Group Consulting. On compte 27 CSD en Europe et tous n'auront pas les moyens de passer à T2S. » La question du modèle d’affaires se pose aussi pour les ICSD. « On peut se demander ce qu'ils auront de plus à offrir, dans un monde interconnecté, que les dépositaires internationaux », poursuit Vincent Lefèvre.

Dans cette perspective, le groupe Euroclear - comprenant à la fois un dépositaire central international et cinq dépositaires centraux - met d’ores et déjà les bouchées doubles pour offrir des services nouveaux, à commencer sur la problématique émergente des titres nantis pour sécuriser les transactions. « Nous travaillons sur la mobilisation du 'collateral' à partir de différents marchés dans le monde, confie Jo Van de Velde, responsable de la division produits chez Euroclear. De même, nous étendons la gamme de 'collateral' au-delà des instruments de taux et des actions. » En novembre dernier, Euroclear France a introduit en France un service de gestion du collateral (repo tripartite) dans les transactions de crédit des banques avec la banque centrale. Le service a été étendu aux opérations interbancaires en février dernier et la chambre de compensation va également être introduite dans le circuit pour concentrer les actifs nantis. Autre développement, qui sera effectif dans quelques mois, Euroclear Bank deviendra interopérable avec BNP Paribas Securities Services. « Les banques qui détiennent des actifs auprès de BNP Paribas peuvent les utiliser pour 'collateraliser' des opérations qui passent par Euroclear, ajoute Jo Van de Velde. L'accord portera d'abord sur les marchés les plus importants, puis s'étendra progressivement à tous pays et tous produits, le groupe couvrant actuellement une quarantaine de marchés. » L'intérêt est de permettre aux clients de garder leurs actifs chez leur dépositaire, tout en les mobilisant pour sécuriser des transactions avec des contreparties.

Nouvelles connexions

Euroclear compte en outre étendre ses interventions à d’autres titres que les actions et les obligations. « Nous travaillons pour que les prêts puissent aussi être mobilisés, s'agissant d'un marché relativement grand dont seule une faible partie est utilisée en refinancement, précise Jo Van de Velde. Il s'agit de faire levier avec la plate-forme LoanReach qui propose d'identifier des prêts syndiqués et de faciliter les flux associés. » Le lancement de ce service devrait intervenir dans la seconde moitié de l'année, le temps de clarifier certains points tels que la confidentialité et la valorisation.

Mais le projet T2S va également avoir un impact sur le métier de dépositaire local qui va perdre de son importance, pendant que les conservateurs vont devoir investir dans de nouvelles connexions, transmettant de nouveaux messages, et revoir la chaîne du règlement-livraison en conséquence. « L'harmonisation des OST (opérations sur titres, NDLR) va également réclamer des adaptations, la conservation étant plus imbriquée qu'on ne le pense avec le règlement-livraison, explique Vincent Lefèvre. Globalement, l'ensemble de la profession va devoir réaliser de lourds investissements liés à ce projet sans que les clients ne voient une grande différence par rapport à un passage via un sous-conservateur. Les prix ne pourront donc pas augmenter et les acteurs vont devoir trouver des gains de productivité pour rentabiliser le projet. »

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