L'analyse de... Mathilde Lemoine, directeur des études économiques et de la stratégie Marchés de HSBC France, membre du Conseil d'analyse économique

Le chemin de la croissance est encore long

le 14/02/2013 L'AGEFI Hebdo

L’éloignement du risque d’éclatement de la zone euro a eu pour effet de réduire l’incertitude. Il en a résulté une chute de la volatilité, un redressement des perspectives d’activité anticipées des entreprises et une réduction des taux d’emprunt souverains des pays périphériques. Les effets sur l’économie réelle ne devraient plus tarder. Pourtant, l’incertitude demeure. Le débat « austérité versus croissance », tel qu’il est posé, empêche toute avancée sur les conditions de la soutenabilité des finances publiques. La prime de risque systémique de la zone euro, qui a baissé de 50 % entre septembre 2012 et janvier 2013, ne devrait plus reculer significativement et rester à un niveau supérieur à celui de 2007, ce qui limite le potentiel d’amélioration de la croissance.

Grâce au changement d’attitude des chefs d’Etat et de gouvernement européens intervenu depuis le Conseil européen de juin 2012 et grâce à l’annonce par la Banque centrale européenne (BCE) qu’elle ferait « 

tout » pour sauver l’euro, le risque zone euro a fortement diminué. Les Etats membres ont accepté d’améliorer le fonctionnement de l’Union économique et monétaire (UEM) et non plus seulement de prêter aux pays en difficulté. La BCE a quant à elle annoncé qu’elle serait le prêteur en dernier ressort. La voie choisie était prometteuse : création d’une union bancaire, renforcement de la coordination budgétaire mais aussi des politiques économiques. Les investisseurs ont été convaincus que les Européens étaient prêts à tout pour que l’euro reste une monnaie internationale de premier plan. Malheureusement, les chefs d’Etat et de gouvernement ont calé lors du dernier Conseil européen de 2012. Alors qu’ils s’étaient engagés à adopter une feuille de route assortie d’échéance pour mieux coordonner les politiques économiques, ils ont demandé au président du Conseil, Herman Van Rompuy, de leur faire des propositions lors du Conseil de juin 2013 ! Et le « two-pack », qui permettrait une surveillance ex ante de la cohérence des budgets présentés par les gouvernements nationaux avec leurs engagements, n’a pas été adopté comme prévu le 14 décembre dernier.

Ces atermoiements peuvent être lourds de conséquences. D’une part, ils entretiennent l’incertitude quant au fonctionnement futur de l’UEM. La prime de risque systémique ne devrait donc plus baisser, ce qui va peser sur les perspectives d’activité dans la zone euro mais surtout sur l’investissement. D’autre part, une telle attitude les oblige à adopter un objectif de politique économique qui n’en est pas un : la réduction des déficits courants. En effet, la disparité des situations au sein de la zone euro est le reflet du mauvais fonctionnement de l’UEM, ce qui a un coût en termes de croissance. Y remédier impliquerait de faciliter la mobilité des facteurs de production, de mettre en place des mécanismes de transfert entre les pays de la zone comme des fonds de compensation ou encore d’approfondir le marché unique. Il faudrait alors que les gouvernements renforcent leurs engagements les uns vis-à-vis des autres et acceptent une cosouveraineté en matière de politiques économiques. Ils ont préféré retarder l’échéance en adoptant un plus petit dénominateur commun qui n’implique pas de coordination de moyens et donc de politique économique, c’est-à-dire la réduction des déséquilibres des balances courantes avec une attention particulière portée sur les déficits. Le problème est que cet objectif n’a pas de justification économique. Un déficit peut être naturel dans les pays en rattrapage qui n’ont qu’une faible épargne intérieure ou dans les pays qui importent aujourd’hui pour exporter demain. De plus, la possibilité de déséquilibre courant permet de réduire la cyclicité de la consommation et de l’investissement. En cas d’ouragan par exemple, la production s’arrête mais une part de la consommation persiste. Dès lors, le déficit lisse les effets négatifs de chocs conjoncturels. Enfin, l’équilibre entre l’épargne et l’investissement au niveau national peut changer en fonction des variations de l’âge médian de la population.

En conséquence, vouloir parvenir à tout prix à un équilibre du solde courant des Etats membres de la zone euro va à l’encontre de la croissance et surtout oblige les gouvernements à afficher pour seuls objectifs la réduction de la consommation publique et privée, ainsi que l’augmentation des exportations par la baisse des coûts. L’austérité devient exclusivement quantitative et ne garantit pas la soutenabilité des finances publiques. Le rejet de l’austérité n’en est que plus violent. 

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