L'analyse de... Hervé Juvin, président d'Eurogroup Institute

Des bienfaits des règles de liquidité et de solvabilité

le 12/07/2012 L'AGEFI Hebdo

Beaucoup ont dénoncé à l’envi les risques que fait courir au financement de l’économie l’application des nouvelles règles de solvabilité et de liquidité, Bâle III et Solvabilité II. Sans doute la grande transformation du mode de financement de l’économie européenne aurait-elle pu se faire autrement, à un autre rythme et avec d’autres perspectives que la substitution de financements de marché au financement bancaire. Mais il n’est pas inutile de considérer certaines de leurs conséquences, moins spectaculaires, prêtant moins au débat, mais aux effets heureux.

Ces conséquences viennent de l’exigence de transparence qu’imposent ces nouvelles règles. Parce qu’elles conditionnent les niveaux de capital exigé à la nature des engagements, elles requièrent que toute lumière soit faite sur ces engagements. Pas en gros mais en détail. Pas en synthèse, mais de manière analytique. Le temps où il suffisait d’écrire « actions, 30 % ; obligations d’Etat, 40 % ; autres, 30 % » pour rendre compte de ses engagements ou de sa gestion est révolu. Le temps où un fonds comportait uniquement des fonds de fonds, voire de fonds de fonds de fonds, sous prétexte de commodité de gestion, mais aussi de manière à empiler agréablement les commissions de gestion et les frais, est derrière nous. Le temps où il était quasiment interdit aux investisseurs de connaître ligne à ligne la composition des fonds est révolu. Désormais, c’est ligne à ligne qu’il faudra décrire des engagements, rendre compte des mouvements et publier la composition du portefeuille. Désormais, c’est l’ensemble des mouvements, des choix ou des arbitrages qui devra être retracé, justifié et publié. Et c’est ligne à ligne que les observateurs, les investisseurs ou les créanciers pourront analyser, contrôler et débattre. L’argument selon lequel, de toute manière, ils ne s’y intéressent pas, ne peuvent pas comprendre, ne savent pas suivre et sont indifférents aux allocations pour ne s’intéresser qu’au rendement global a d’autant plus de chances d’être d’un faible recours que justement, en parlant de rendement global… les choses ne sont plus ce qu’elles étaient, l’anesthésiant du rendement financier n’est plus la gomme qui efface tout.

Cette visibilité est nouvelle. Elle procède d’une obligation à laquelle aucune banque, aucune société de gestion, aucune société d’assurances, ne saurait déroger. Le champ d’application de Bâle III, de Solvabilité II est global, et les Européens n’ont pas à ce jour déployé l’habileté américaine pour multiplier les exemptions. Cette visibilité est inédite et a de grandes conséquences pour une industrie de la gestion que la crise prolongée interroge sur ses produits, sur son modèle économique et sur sa rémunération. D’abord parce que la baisse des rendements obligataires sur les grandes signatures pose avec acuité le problème de la rémunération ; prélever 0,60 %, voire 1 % sur les encours quand les rendements étaient de 5 % ou de 7 % est sans difficulté, mais devient rédhibitoire quand les rendements sont de 2,5 % ou de 3 %. Justifier de rémunérations, parfois significatives, quand les rendements globaux, plus-values latentes et dividendes confondus, s’établissaient à deux chiffres sur le moyen terme allait de soi ; quand le rendement global est durablement négatif, non seulement le niveau mais le principe même de la rémunération est en question ; combien de ceux qui ont écouté les sirènes du placement en unités de compte sont appelés à préférer les livrets de la Caisse d’Epargne, ou un compte à vue à La Poste ? Certains n’hésitent pas à en tirer comme conséquence la mort des OPCVM. D’autres y ajoutent la fin de l’assurance-vie. Ensuite, parce que la transparence appelle la transparence. L’opacité des chargements de frais, des empilements de commissions, mais aussi des politiques de vote aux assemblées n’est plus de mise. Un champ immense s’ouvre à l’activisme non seulement des actionnaires, mais des investisseurs. La minorité qui le voudra pourra savoir, elle pourra poser des questions, soutenir des propositions, s’inquiéter des votes et de la politique de présence aux assemblées, voire proposer des résolutions, comme l’Autorité des marchés financiers semble vouloir en faciliter la procédure. La question des mandats est ouverte, elle ne se fermera pas aisément. Enfin, parce que l’atonie des rendements et les préoccupations sur le long terme favorisent l’intégration de critères extra-financiers à l’investissement.

De manière imprévue mais directe, les ratios de solvabilité et de liquidité pourraient bien marquer une transformation profonde des pratiques de gestion, des comportements des gérants et des indicateurs de performance pertinents pour attirer, retenir et convaincre les investisseurs.

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