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Un besoin (relatif) de risque

le 08/03/2012 L'AGEFI Hebdo

Dans un contexte d'appels d’offres en baisse, l’attrait d’actifs plus volatils se fait peu à peu sentir.

Un besoin (relatif) de risque

Petite année. Si 2010 était celle de la remise en jeu de nombreux mandats d’institutionnels, notamment de la part des caisses de retraite, le millésime 2011 n’a pas produit les mêmes effets. « Plus précisément, une cassure s’est produite entre août et décembre suite à un marché actions en décrochage », rappelle Maxime du Chayla, directeur général adjoint d’OFI AM, entraînant l’attentisme à la fin de l'année. Dans sa dernière étude, le cabinet de conseil bfinance observe d’ailleurs pour 2011 une nette contraction des appels d’offres : 13,5 milliards d’euros contre 30,5 milliards l’année précédente, soit un recul de 55 %. « Nous avons assisté à la renégociation d’un grand nombre de mandats actions, décrypte Emmanuel Lechère, responsable market intelligence au sein du cabinet. Or les mandats obligataires, qui constituent la plus large partie des portefeuilles institutionnels, sont par nature d’un montant beaucoup plus important que les mandats actions. » Comme à l’accoutumée, le Fonds de réserve pour les retraites (FRR) a compté parmi les trois plus gros animateurs de marché des appels d’offres avec 4 milliards d’euros en jeu, suivi par Novalis Taitbout avec 3 milliards et l’Ocirp (Organisme commun des institutions de rente et de prévoyance) avec 500 millions.

« La concentration d’acteurs comme certaines caisses de l’Agirc-Arrco, telles Vauban Humanis et Novalis Taitbout (fusionnées en janvier 2012, NDLR), a été l’occasion, pour ces grands investisseurs, de remettre en jeu une partie de leurs mandats de gestion afin d’éviter la concentration sur certains gérants. Et dans le même temps la possibilité de renégocier les frais », relate Clotilde Daignes, directeur des ventes à La Banque Postale Asset Management (LBPAM). Novalis Taitbout, qui a lancé en appel d’offres 3 milliards d’euros, aurait ainsi réalisé une économie sur commissions de 2 millions d’euros.

Si les premiers mois de l’année 2011 ont été bon an mal an relativement dynamiques, le dernier trimestre a, lui, fait l’objet d’un window-dressing (opérations faites en fin d’année pour embellir les états financiers). « La clôture des comptes approchant, il était peu confortable pour les directeurs financiers de présenter à leur conseil d’administration un bilan trop volatil ou exposé à des actifs considérés comme tels, explique Nicolas Demont, directeur général d’Egamo, société de gestion, filiale du mutualiste MGEN. Ils ont du coup habillé leur bilan. » Et pour insister sur la panique ambiante, il poursuit : « On a ainsi pu observer sur les derniers mois de l’année une vente massive de titres… de court terme sur la dette italienne ou espagnole ! »

Diversification

Avec la dégradation de certaines dettes souveraines, l’actif sans risque, véritable outil de pilotage de l’allocation de portefeuille de ces investisseurs, a disparu. L’Erafp (Etablissement de retraite additionnelle de la fonction publique), dont la poche obligataire pèse pour 77,4 % du portefeuille (soit 9,2 milliards d’euros au 31 décembre 2011) avec 78 % dédiés aux émissions d’Etat, s’est replié « sur les papiers des pays d’Europe du Nord et de la France, précise Catherine Vialonga, directrice de l’investissement et de l’ALM (asset liability management) du régime de retraite. Le 'bund' devenant trop peu rentable au regard de la rémunération de notre passif, nous nous en sommes détournés », tout comme des pays périphériques, désinvestis depuis 2010. Une voilure réduite à la faveur d’un grand précepte. « Face à la crise actuelle, nous sommes revenus sur un principe fondamental : la diversification des actifs », souligne-t-elle.

Credo des institutionnels, le panachage des investissements est devenu pour eux salutaire. Avec, en ligne de mire, le rendement futur. L’immobilier, revenu en force, a été la première classe d’actifs à en profiter. La Caisse des dépôts lançait en juillet dernier pour le compte de l’Ircantec un mandat pour un gérant d’OPCI* (300 millions d’euros). De son côté, l’Erafp attribuait l’an dernier son premier investissement dans l’immobilier à AEW Europe, pour 40 millions d’euros et vient de lancer en ce début d’année une procédure de sélection afin d’octroyer deux mandats immobiliers pour une enveloppe globale de 650 millions d’euros à horizon de trois ans. « Nous recherchons des actifs qui permettent de délivrer une performance en ligne avec l’évolution de l’inflation, indique Catherine Vialonga, afin de servir des rentes stables en monnaie constante. Or l’immobilier offre une relative protection contre les poussées inflationnistes. » Actif tangible, la pierre rassure et suscite aujourd’hui la plus forte intention d’investissement. Un constat français, mais pas seulement, puisque Rafik Fischer, membre et ancien président de l’Alfi (Association luxembourgeoise des fonds d’investissement), observe depuis 2011 « des rachats depuis les fonds en actions et obligataires, mais surtout de fonds monétaires, au bénéfice de placements alternatifs comme le 'private equity' ou encore l’immobilier, qu’il soit détenu en direct ou coté ».

Par ailleurs, parce que les caisses de retraite en particulier doivent faire face à des décaissements anticipés, « elles abaissent la duration de leur portefeuille, en raison d’un manque de visibilité, et mettent en place une franche diversification de leur poche de taux », observe Pascal Blanqué, directeur de la division institutionnels et distributeurs tiers chez Amundi. Une exposition aux émissions corporate, notamment de haut rendement, offre une prime de risque attrayante, tout comme les obligations convertibles, recherchées pour leur convexité. « Contrairement à 2010, où ces institutionnels avaient réduit de manière conséquente leurs placements en actions, la décollecte, tout au moins en OPCVM, s’observe sur toutes les classes d’actifs, note Maxime du Chayla. Avec quelques renforcements sur le crédit : ‘investment grade’, voire ‘high yield’, et sur des niches de taux : dettes émergents, inflation… »

Disparue ces dernières années en raison de son manque de transparence, « la gestion diversifiée a opéré son grand retour », poursuit Marco Fusco, président-directeur général de State Street Global Advisors France. La dernière étude de bfinance comptabilise qu’en 2011, cette gestion a pesé pour 33 % des volumes des appels d’offres contre 5 % l’année précédente. Novalis-Taitbout a d’ailleurs été un des investisseurs les plus emblématiques sur cette classe d’actifs avec 3 milliards d’euros mis dans le marché. « Même si la gestion flexible est moins recherchée par les institutionnels français que par leurs collègues anglo-saxons, elle a donné lieu à des mandats de gestion diversifiée dont les manœuvres de gestion ont été élargies », constate Michel Haski, responsable institutionnel au sein de bfinance.

Moindre aversion au risque

Autre réapparition, les appels d’offres en actions qui ont constitué 24 % des volumes (contre 6 % en 2010), notamment à la faveur du remaniement opéré par le FRR sur son portefeuille d’actions européennes pour 3 milliards d’euros. Sans pour autant y voir un regain d’intérêt pour les classes d’actifs risqués, « mais une aversion au risque moindre, nuance Charles Bouffier, directeur général délégué d’Agamo, ces grands investisseurs, au rang desquels les assureurs, bénéficiant du report d’une année de l’application de Solvabilité II, réfléchissent à des stratégies plus actives ». « Beaucoup d’appels d’offres se préparent, annonce Maxime du Chayla, même s'il s’agit selon moi davantage d’un rattrapage du dernier quadrimestre 2011 que d’une réelle tendance. » Les produits de minimum variance qui pondèrent les titres en fonction de leur risque, « plus robustes dans des périodes en ‘tôle ondulée’ comme actuellement », note Pascal Blanqué, attirent l’attention des grands investisseurs. Tout comme les pays émergents, que ce soit en investissant dans leurs dettes ou en s’exposant aux marchés d’actions. « Si bien des investisseurs n’osent pas encore orienter une partie de leur portefeuille actions vers des entreprises situées dans les régions émergentes, admet un gestionnaire, ils choisissent des fonds européens exposés à des structures (LVMH…) dont une partie de l’activité est liée à la croissance de ces pays en développement. » Comme à l’accoutumée, le FRR avait l’an dernier donné le la.

-Le 6eForum de la Gestion institutionnelle et Epargne long termese tiendra les 13 et 14 mars 2012, au Palais des Congrès de Paris.

 

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