L'analyse de... Jean-Pierre Petit, stratégiste de marché

Guerre des changes, mythes et réalités

le 25/11/2010 L'AGEFI Hebdo

Une guerre des changes, dites-vous ? Sans doute. Depuis le flottement généralisé des monnaies au début des années 70, le refrain n’est pas nouveau. Il y a une guerre des changes au même titre qu’il y a une guerre commerciale, une guerre technologique, une guerre fiscale, sociale… Bref, il y a une guerre dans tous les domaines de nature à affecter la compétitivité des territoires. Au sein de la zone euro, où l’on a par définition supprimé la guerre des changes, il subsiste une concurrence fiscale féroce.

Cette guerre n’est au fond pas plus préoccupante que les autres. La volatilité des changes n’a pas d’effets significatifs sur le commerce international. En dépit de la plus forte récession mondiale depuis 1945, les actions de restriction commerciale n’ont touché depuis le début de la crise que 1,5 % du commerce international, selon l’OMC (Organisation mondiale du commerce). Le volume du commerce international est presque revenu à son niveau de début 2008.

En fait, ce sont plus les guerres commerciales qui déclenchent la volatilité des changes et non l’inverse. Entre le milieu des années 80 et le milieu des années 90, le Japon expliquait environ la moitié du déficit commercial américain. Du même coup, c’est le yen qui a supporté l’essentiel de l’ajustement à la baisse du dollar (hausse du yen de 150 % contre dollar). Aujourd’hui, c’est la Chine qui s’est substituée au Japon comme pays principalement contributeur au déficit extérieur américain (à hauteur de 40 %).

Le thème de la guerre des changes pourrait faire penser que nous sommes à égalité dans cet univers « hostile ». Or, depuis 1945, l’Amérique, seule ou presque, mène le jeu dans les relations monétaires internationales. Pour une simple raison : le dollar reste la seule et unique devise de référence internationale (dans les fonctions de transaction, d’unités de compte et de réserve de valeur) car l’Amérique offre à la fois d’être la première puissance économique, politique et militaire, de disposer des investisseurs les plus puissants et des marchés de capitaux les plus profonds et les plus liquides. L’affaiblissement économique relatif des Etats-Unis dans les années 2000 n’a rien changé de ce point de vue. Dans les années 70, certains prétendaient déjà que la fin de Bretton Woods (ainsi que l’affaiblissement politique et économique des Etats-Unis) allait signifier la fin du « privilège » du dollar, thèse qui a connu la fortune que l’on sait.

Le message implicite envoyé par l’Amérique aux autres pays riches est celui-là : s’ils ne souhaitent pas voir s’apprécier excessivement leur monnaie, ils doivent adopter la même politique que la sienne. Ils doivent donc assouplir leur politique monétaire et procéder comme elle au quantitative easing. La plupart d’entre eux présentent, il est vrai, des symptômes similaires aux Etats-Unis : pressions déflationnistes, deleveraging contraignant, désindustrialisation… Le Japon est lui-même en spirale déflationniste depuis une quinzaine d’années.

Ce message s’adresse aussi à tous les pays excédentaires (Chine, Asie de l’Est, pays du Golfe, Allemagne, Japon, Suisse…) pour qu’à travers la hausse de leur taux de change, ils soient poussés à faire davantage reposer leur croissance sur leur demande interne plutôt que sur leurs exportations et, ainsi, favoriser le rééquilibrage mondial. D’où les propositions du secrétaire d’Etat au Trésor Timothy Geithner avant le sommet du G20 de Séoul de responsabiliser aussi les pays « excessivement » excédentaires, faisant ainsi renaître le vieux projet de Keynes à Bretton Woods en 1944.

Dernier message dirigé vers les pays émergents : l’appréciation de leur taux de change réel est inhérente à leur rattrapage, à leur dynamisme économique, aux perspectives de rendement plus élevé alors que ces pays sont souvent sous-représentés dans les portefeuilles internationaux.

Le thème de la guerre des changes est particulièrement mal ressenti en Europe continentale où on sait qu’il n’y a pas de politique de change. Cela fait suite à la démission politique qui a, de droit et de fait, transféré cette politique à la banque centrale, cas unique au monde. Or, la Banque centrale européenne mène une politique plus conforme à l’intérêt de l’Allemagne (pays archi-excédentaire, qui semble se contenter d’une croissance faible) et à l’encontre des PIIGS (Portugal, Italie, Irlande, Grèce, Espagne, NDLR) et de la France (déficitaires et sensibles à la valeur de l’euro).

Inutile d’aller incriminer les Etats-Unis ou la Chine sous le prétexte fallacieux de guerre des changes. L’anomalie n’est pas la guerre des changes mais l’Union monétaire européenne elle-même, c’est-à-dire l’arrangement monétaire le plus contraignant et le plus inadapté au monde. On se souvient de la célèbre formule de John Connaly, secrétaire d’Etat au Trésor du président Nixon : « Le dollar, c’est notre monnaie, mais votre problème ». Aujourd’hui, nous savons que l’euro est notre monnaie et notre problème.

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