Les risques souverains ne sont pas nécessairement là où on pense. En témoigne l'engouement pour la dette émergente. Selon les estimations de Lipper FMI, en juillet, 331 fonds d'investissement se sont positionnés en Europe sur ce qui est devenu une classe d'actifs à part entière, dont le montant sous gestion a atteint 45,4 milliards d'euros. Mais à y regarder de plus près, ce sont les produits de dettes émergentes libellées en monnaie locale qui ont attiré la faveur des investisseurs. Sur ces fonds se greffent deux moteurs de performance : le niveau des taux d'intérêt et la hausse de la devise.
Appréciation à long terme
« L'inflation est devenue une priorité dans ces pays désormais fortement importateurs, notamment de matières premières, observe Hervé Thiard, directeur général de Pictet & Cie en France. Pour la contrôler, les gouvernements peuvent, entre autres, augmenter leurs taux directeurs ou laisser leur monnaie se réévaluer. Cette dernière option est la plus efficace pour casser l'inflation importée. » Résultat, le levier sur la monnaie nourrit d'importants espoirs de surperformance. « Nous misons sur l'appréciation à long terme des devises émergentes et profitons du bon rendement de la dette, poursuit-il. Les titres procurent un rendement moyen de l'ordre de 3,5 % par an. Et ce rendement grimpe avec l'échéance de la dette. Pour une durée moyenne de cinq ans, on obtient facilement 7 %. » Ainsi, Pictet Local Emerging Debt, fonds investi sur la dette émergente à long terme (duration moyenne de cinq ans), affiche entre le début de l'année et le 25 octobre +19,9 % (en euros).
Devant ces perspectives de gain, Lombard Odier Investment Managers a pour sa part lancé en janvier dernier LOF Emerging Local Currencies and Bonds. « L'objectif est de délivrer une performance de 12 % annuels dont la moitié proviendrait de la contribution de l'appréciation de la monnaie, expose Stéphane Monier, responsable du département fixed income et currencies de la maison suisse. Nous envisageons une appréciation moyenne de 30 % de ces devises d'ici à cinq ans. Pas question donc de couvrir ce risque de change. » Même son de cloche du côté de JPMorgan Asset Management. « Néanmoins, on peut décider de couvrir le risque de change dans le but de n'être exposé qu'au seul risque de taux », explique Didier Lambert, gérant et responsable des portefeuilles de dette en devise locale. Ou parce que l'appréciation de ces devises ne se fera sans doute pas de façon linéaire. Pour cela, le gérant doit être vendeur de la monnaie par l'intermédiaire d'un produit dérivé : des contrats forward ou des NDF (‘non-deliverable forward'). En achetant une monnaie à terme à prix fixé aujourd'hui par le biais d'un contrat forward, il se déleste des fluctuations du change.
Contrats « forward »
Or, les forwards ne valent que pour les monnaies flexibles, c'est-à-dire convertibles. Pour les autres, il existe des NDF. « Aujourd'hui, de plus en plus de devises sont convertibles et délivrables, comme le peso mexicain, la lire turque ou le rand sud-africain, détaille Didier Lambert. Le real brésilien pour sa part ne l'est pas, tout comme le won coréen et la roupie indonésienne. Il faut donc passer par un NDF. Ici, le traitement de la devise se fait en dehors de son pays. C'est un marché de gré à gré, régi par l'offre et la demande qui, par conséquent, impactent le coût du NDF par une prime ou une décote. Cela peut avoir une influence sur les décisions de couverture. » Quelle que soit la devise sous-jacente, il est donc en théorie toujours possible de monter un produit dérivé, à condition parfois d'y mettre le prix. Enfin, pour capter le mouvement général des monnaies émergentes, le gérant peut également investir ou se mettre vendeur d'une devise « miroir ». « Le yen, typiquement, évolue à l'inverse des monnaies émergentes, explique Hervé Thiard. En cas de montée de l'aversion au risque, il se réévalue quand les monnaies émergentes baissent et inversement. »
Cet univers d'investissement tant à la mode subit de notables mutations. La Chine a ainsi développé un marché renminbi offshore à Hong-Kong, ouvert aux étrangers. « Nous sommes en cours de remplacement de nos anciennes émissions par de nouveaux papiers, lance Stéphane Monier. Par ailleurs, l'Inde vient d'augmenter son programme QFII (‘qualified foreign institutional investor programme'), destiné aux investisseurs qualifiés qui peuvent désormais disposer d'un quota pour investir dans le pays. » LOF Emerging Local Currencies and Bonds sera le premier fonds à accéder à ce quota.