Les covered bonds voient leur part renforcée dans le financement long terme des banques quand la liquidité sur les marchés du crédit interbancaire et obligataire « non sécurisé » diminue. Mais ces obligations sécurisées par des créances hypothécaires ou aux collectivités restent soumises à des contraintes bilancielles et réglementaires fortes, notamment sur la qualité des actifs, élevée et précisément définie dans chaque pays : avec hypothèques de premier rang, quotité financée maximale, etc. Des actifs de qualité en quantité insuffisante, ce qui avait d'ailleurs amené les banques de l'Hexagone à émettre, en parallèle aux obligations foncières réglementées, des « obligations sécurisées » contractuelles assises sur des prêts avec cautions mutuelles comme c'est plus courant en France.
« Quasi-covered bonds »
Depuis cet été, les banques européennes cherchent par tous les moyens à élargir leurs modes de financement. L'une des idées est de s'appuyer sur de larges portefeuilles de prêts non éligibles aux stricts covered bonds réglementés, comme des prêts entreprises ou des crédits à la consommation, jusqu'ici peu exploités. Ces prêts viendraient, selon le même principe, garantir et rémunérer l'émission de quasi-covered bonds auprès des investisseurs. « On reste dans l'idée d'une structuration, mais les sous-jacents demeurent au bilan de la banque émettrice : on devrait donc plutôt parler de ‘senior secured bonds', estime Christian Haller, responsable de l'équipe origination covered bonds chez Crédit Agricole CIB. Ces émissions présenteraient des maturités similaires à celles des portefeuilles de prêts, soit deux à 10 ans, et logiquement, elles proposeraient des ‘spreads' intermédiaires entre la dette senior ‘non sécurisée' et les 'covered bonds' émis par la même banque. » Si aucune émission n'a encore été rendue publique, plusieurs banques y travaillent, avec de possibles émissions début 2012 au Royaume-Uni et en Allemagne.
Une autre idée, moins nouvelle, est celle des émissions qui sont « retenues » au bilan afin de les apporter en nantissement (collateral) éligible au refinancement auprès de la Banque centrale européenne (BCE). « La banque émet un programme de ‘covered bonds', reposant bien sur les actifs conformes, non plus auprès d'investisseurs tiers mais auprès de filiales à qui elle rachète ce papier ‘sécurisé', pour ensuite le mettre ‘en pension' auprès de la BCE », explique Dominique Daridan, responsable de l'analyse crédit chez Aurel BCG. « Cette approche n'a été permise en France qu'après une modification du Code civil, en 2010, afin de ne plus obliger l'émetteur à annuler sa dette une fois rachetée », précisent Hervé Touraine et Fabrice Grillo, associés du cabinet Freshfields, en insistant sur le « double recours » normalement spécifique aux covered bonds. « En l'absence de nouvelles émissions primaires, de nombreuses banques européennes ont eu recours à cette solution de financement », confirme Aziza Breteau, responsable origination institutions financières chez Natixis. « En cas de fermeture des marchés, les banques centrales seront attentives à la liquidité des ‘covered bonds' ainsi apportés aux opérations de refinancement, et pourraient surveiller l'homogénéité des critères d'éligibilité par rapport à d'autres instruments », ajoute Jean-Baptiste Thiery, responsable titrisation institutions financières. « Le système européen de banques centrales a historiquement été plutôt favorable aux émissions de ‘covered bonds', rappelle Hélène Heberlein, responsable covered bonds chez Fitch. Cela reste le cas avec le démarrage récent du second programme d'achat de ‘covered bonds'. »
Troisième idée : exploiter les portefeuilles de prêts long terme des banques, plus rémunérateurs, en les échangeant avec les dettes souveraines à court terme plus liquides détenues par d'autres investisseurs en quête de rendement. Cet échange provisoire, pouvant durer de trois mois à trois ans, permettrait, outre une amélioration des ratios de solvabilité et de liquidité de la banque, d'apporter les titres en « repo » auprès de la banque centrale. Cette pratique, « facile à mettre en oeuvre » selon les avocats de Freshfields, se trouve aujourd'hui relancée, en particulier pour les banques qui souffrent sur le marché interbancaire. Selon le Financial Times, des investisseurs comme M&G Investments ont été approchés pour des transactions bilatérales de ce type, sur des montants de 200 à 500 millions d'euros ou plus, avec un haircut (marge de sécurité) supérieur à celui de collateral traditionnel. Mais la Financial Services Authority (FSA) a mis en garde contre les risques systémiques induits par une exposition à la situation financière de la banque, juste après avoir bloqué une transaction entre Lloyds Bank et l'assureur Phoenix en octobre. Ce marché de gré à gré reste aussi difficile à évaluer.