Contrairement aux agences de notation, le marché de la volatilité semble croire à une issue favorable à la crise de la dette européenne. En effet la volatilité implicite (VI) du contrat 10 ans allemand, figée au-dessus de 10% depuis 5 mois, a entamé un reflux spectaculaire à partir des tout derniers jours de décembre. Ce qui pouvait apparaître alors comme un phénomène consubstantiel à la clôture de l'exercice 2011, s'est poursuivi et même accentué depuis.
La volatilité a ainsi chuté de 12% à 6,80% en à peine plus d'un mois et demi. Elle converge à présent vers sa valeur moyenne des 5 dernières années (6,50%). L'ampleur de ce retour est supérieur à celui qu'avait déclenché la mise en place du premier plan d'assouplissement quantitatif par la Fed en 2009, alors que cette fois aucune annonce de ce type n'a été faite en Europe. Seule l'abondance de liquidité accordée via le LTRO (opérations de refinancement à long terme) à 3 ans paraît être en mesure d'expliquer une partie ce mouvement. La BCE a facilité le placement des premières adjudications de l'année et permis de calmer les tensions sur le marché obligataire.
La violence de ce mouvement de baisse est également perceptible à travers l'écart de plus de 2.50% entre les volatilités implicite et historique. D'ailleurs le ratio de ces deux volatilités est au plus bas depuis 2007 à 0,75 et présente un Z-score supérieur à 2, traduisant ainsi la cherté de la VI du Bund dont les opérateurs pourraient chercher à tirer profit. Car l'accalmie sur les marchés ne pourrait être que de courte durée. La perspective d'une nouvelle sanction des agences de notation, l'échec possible de négociations sur la dette grecque, ainsi que la révision à la baisse de la croissance mondiale sont autant d'éléments susceptibles de conduire à un retour de primes de risque plus élevées.
herve.leteno@newedge.com