Dans son arrêt du 15 septembre sur le dossier Hermès, la cour d'appel de Paris a confirmé la décision de l'Autorité des marchés financiers (AMF) d'accorder à la famille une dérogation à l'obligation de lancer une offre publique sur les minoritaires malgré la constitution prochaine d'une holding familiale, regroupant 50,2 % du capital du groupe de luxe. Pour rappel : découvrant fin 2010 que LVMH avait réussi à monter jusqu'à plus de 20 % de son capital (dont 17,07 % de titres discrètement acquis grâce à des contrats à terme de type equity swaps, lire l'encadré), le sellier du Faubourg Saint-Honoré a souhaité, afin de repousser d'éventuels nouveaux assauts, ajouter à son organisation en commandite par actions une holding de contrôle regroupant 52 actionnaires familiaux. Ceux-ci avaient demandé une dérogation à l'obligation de déposer une offre publique d'achat (OPA), dérogation acceptée par l'AMF en janvier, au grand dam de l'Association de défense des actionnaires minoritaires (Adam).
Une dérogation à l'obligation d'OPA ne peut en théorie être obtenue que si l'opération s'assimile à un reclassement réalisé par des actionnaires détenant déjà le contrôle ou ne modifiant pas la situation antérieure. Mais certaines parties prenantes ont considéré que l'apport d'actions Hermès à une holding constituerait un contrôle capitalistique auparavant inexistant. Et l'Adam a interjeté appel, estimant également que « les actionnaires d'Hermès n'ont jamais agi ni déclaré agir de concert ». Or c'est précisément sur ce thème que l'AMF a motivé sa décision en janvier.
Action de concert ?
Le régulateur avait alors tiré argument du contrôle de fait de la gestion via la commandite et de la majorité des voix en assemblée générale pour considérer le regroupement des actions familiales au sein de la holding comme une opération de reclassement entre personnes appartenant à un même groupe. Pourtant, de façon surprenante, l'AMF indique en préambule de sa décision que la réglementation sur les offres publiques est pleinement applicable aux commandites par action et que les prospectus d'Hermès mentionnaient pour la plupart l'absence de contrôle et de concert. « L'AMF est passée outre ces informations, et a considéré qu'en réalité, il y avait concert en se basant sur un faisceau de ‘circonstances' sans communiquer les preuves des faits sur lesquels elle se fonde », regrette Colette Neuville. Plus préoccupée par la méthode que par la dérogation, la présidente de l'Adam a même déposé, à cette occasion, une « question prioritaire de constitutionnalité » sur l'absence d'encadrement du pouvoir de dérogation accordé par le législateur à l'AMF.
Mais la cour d'appel avait, elle, une occasion unique de dire le droit et de mieux définir la notion de groupe familial. Au lieu de cela, « elle poursuit sur la voie de l'action de concert alors qu'elle aurait pu se contenter de constater l'existence d'un groupe familial, de notoriété publique, et de considérer le reclassement sans impact sur le contrôle de droit, en raison de la structure particulière de commandite avec Emile Hermès SARL pour gérant commandité, explique Frank Martin-Laprade, professeur associé à l'université de Paris Sud et avocat chez Jeantet. De plus, en assimilant la notion de groupe familial à l'action de concert, les magistrats ouvrent paradoxalement la porte à une privation de droits de vote pour non-déclaration de franchissements de seuils lors de chaque apparition d'un nouveau concertiste. Avec pour conséquences logiques : la privation, pendant deux ans, des droits de vote au-delà de seuils non déclarés et, à l'expiration de ce délai, un nouveau franchissement de seuil de 30 % des droits de vote par la holding qui imposerait alors le dépôt d'une OPA obligatoire... »
Du côté d'Hermès - comme d'autres groupes familiaux interrogés -, on semble serein face à cette analyse théorique « car le bloc était identifié dans le prospectus d'introduction en Bourse en 1993, et la famille n'a franchi aucun seuil à la hausse depuis... ». D'autres affaires contestées ont déjà abouti à une privation des droits de vote, par exemple dans le cadre du concert chez Gecina en 2009. Dans le cas d'Hermès, l'Adam dispose de deux mois pour un éventuel pourvoi en cassation.