Le grand calme », « peu de revenus », « des conseillers qui s'ennuient ». Le constat des banquiers d'affaires est plutôt homogène : le premier semestre 2009 a été l'un des pires de l'histoire en termes de fusions-acquisitions conclues en Europe et en France. Dans le monde, les volumes de transactions annoncées ont également chuté de presque la moitié en valeur à période comparable sur 2008 (-45 % à 872 milliards de dollars selon Thomson Reuters). Et ce bien que l'activité ait été soutenue par les mégarachats dans le riche secteur pharmaceutique américain : de Wyeth par Pfizer, de Genentech par Roche et de Schering par Merck. La tendance est encore pire en Europe, où les transactions se sont effondrées en valeur malgré les prises de participations des Etats dans les banques (voir le graphique p. 13) et quelques grandes transactions dans l'énergie : Endesa (25 %)-Enel, Essent NV-RWE...
Ces deux secteurs sont justement ceux des deux principales opérations de ce classement Agefi (voir le tableau p. 13) réalisé sur un montant global de transactions conclues en France qui est passé de 72 milliards d'euros au premier semestre 2008 à environ 44 milliards sur la même période en 2009.
British Energy et Fortis
Au premier rang, le rachat de British Energy par EDF pour 12,5 milliards de livres (que l'on peut créditer de 15,6 milliards d'euros malgré la baisse de la livre sterling au closing car les vendeurs se couvrent généralement sur le risque de change entre l'annonce et la clôture). BNP Paribas et Bank of America-Merrill Lynch ont conseillé EDF sur cette opération ; Citi, JPMorgan et Rothschild & Cie étaient du côté de British Energy, tandis qu'UBS Investment Bank et Lazard Frères ont accompagné l'Etat britannique.
L'autre opération complexe est le rachat de 75 % de Fortis Bank par BNP Paribas pour environ 11,5 milliards d'euros. Montant auquel s'ajoutent les prises de participation de Fortis Bank dans Fortis Insurance (25 % pour environ 1,4 milliard) et de BNP Paribas dans Fortis Luxembourg (pour 16,5 %). BNP Paribas était bien sûr conseil sur tous les aspects de la transaction (également sur la sortie du portefeuille de crédits structurés dans un véhicule ad hoc, non comptabilisée ici). La banque française a aussi sollicité Citi pour une part du conseil. Morgan Stanley et JPMorgan sont intervenues aux côtés de Fortis Holding, UBS et SG CIB aux côtés de l'Etat belge. Parmi les autres transactions de plus de 500 millions d'euros, notons aussi les rachats de 20 % de Thales par Dassault Aviation, de Cofidis Participations par Crédit Mutuel, la cession des parts de la famille Moulin dans la holding de tête des Galeries Lafayette (Motier), les reprises de 50 % de Caceis par CASA et de Crédit Foncier de France par le groupe CNCE... En revanche, les opérations de LBO (leveraged buy-out), qui avaient représenté jusqu'à 20 % du marché en valeur en 2006, n'ont plus existé en France au-dessus de 100 millions d'euros.
Au final, l'équipe de BNP Paribas reprend la place qu'elle avait perdue dans notre classement fin 2008 au profit de JPMorgan, un intermédiaire incontournable dans les affaires avec la France. Citi regagne du terrain par rapport à fin décembre devant UBS, Rothschild & Cie et Bank of America-Merrill Lynch. On constate la domination de BNP Paribas et des boutiques Rothschild et Lazard en nombre de transactions conseillées... et en montants de commissions (fees) avec respectivement 54, 53 et 44 millions de dollars estimés selon la société d'études américaine Freeman & Co. Les deux « boutiques » sont aussi actives sur de plus petites transactions, bien que ce marché soit également à l'arrêt, et elles profitent de la période, à l'instar de Close Brothers ou Banca Leonardo, pour se renforcer : « La faillite de Lehman Brothers a créé une onde de choc pour tout le secteur de la BFI et de nombreux banquiers, du fait de bonus bloqués, ont rejoint des boutiques qui commencent à gagner des parts de marché », explique Lam Nguyen, directeur au sein de Freeman & Co, qui prévoit une baisse de 29 % des commissions M&A dans le monde pour 2009.
Preuve d'une certaine apathie, plusieurs structures ont cependant préféré ne pas répondre à ce classement semestriel. « Il demeure un grand climat d'incertitude sur la détermination des valeurs », explique Andrea Bozzi, managing director des fusions-acquisitions chez Calyon, en évoquant « un nombre important de dossiers dans les tuyaux » dans différents secteurs (transports, énergie, finance, immobilier, voire pharmacie et télécoms) et les dossiers qui se boucleront au second semestre : Banques Populaires-CNCE (BPCE), Sgam-Caam, voire les reprises de T&D auprès d'Areva et de Transdev auprès de CDC... « Ce ne sont ni les projets ni les opportunités qui manquent », confirme Eric Coutts, managing director de Citi en France, « même si les tendances qu'on attendait pour le premier semestre 2009 commencent seulement à se dessiner pour la fin d'année, voire pour l'an prochain », poursuit-il en citant les transactions transfrontalières*, notamment avec les pays émergents, et surtout celles par échange de titres et/ou d'actifs.
Evolution des transactions...
Les opérations par échange d'actions ont été freinées par la forte volatilité des marchés et la préférence pour le cash. « Logiquement, certains intervenants préfèrent s'échanger des actifs dont la valeur relative paraît devoir moins changer à court terme », explique encore Andrea Bozzi. « Cette logique d'échange d'actifs se vérifie notamment dans l'énergie, pour des problèmes de concurrence ou de stratégie géographique, comme on le voit actuellement avec l'opération en cours EDF-Centrica », précise Eric Coutts. Les valorisations des actifs échangés restent cependant difficiles à établir d'un commun accord entre les parties, comme l'a montré le deal Chrysler-Fiat. Parmi les autres thèmes « à la mode » : les rachats opportunistes via des participations minoritaires, les fusions défensives pour être plus forts face à la crise ou les offres hostiles (comme les projets sur Club Med).
Les bons dossiers semblant encore trouver des financements dans cet environnement de crédit sélectif, le problème se situerait donc davantage au niveau du prix à payer ou à afficher : « Pourquoi vendrais-je en bas de cycle si je ne suis pas pressé ? », avance aussi le directeur des fusions-acquisitions d'un grand groupe, qui ne serait alors « pas sûr de bien employer ce cash » et donnerait « l'impression d'être aux abois »... Une forte différence demeure entre les attentes des vendeurs et celles des acheteurs. « Pour beaucoup d'industriels, l'urgence est plus à la recherche des points d'équilibre qu'à la croissance », ajoute Andrea Bozzi, en insistant aussi sur un prix du risque élevé - une étude récente de la Cass Business School (Londres) explique que l'achat de sociétés en difficulté diminue le rendement des fonds propres à trois ans... Il y a donc peu de transactions conclues, même dans les industries qui souffrent comme l'automobile ou la finance, qui feront l'objet de consolidations. Car les négociations s'allongent de plusieurs mois, au bénéfice des acheteurs qui exigent plus de garanties juridiques avant de s'engager.
... et du métier
Pour l'avenir, les spécialistes attendent un redémarrage progressif - après la correction technique des marchés attendue cet été - à partir de la rentrée... « Avec des ‘ventes forcées', par exemple de la part des ‘private equity' qui auront besoin de liquider leurs meilleurs actifs et commencent à susciter l'intérêt de quelques industriels », ajoute Erik Maris, directeur du M&A chez Lazard. C'est un peu dans cette optique que beaucoup de conseils ont aussi renforcé leur département « restructuration » ces derniers mois. Sur ce thème, les boutiques font de leur indépendance à l'égard des marchés du financement un argument commercial. Celle du 121 boulevard Haussmann a par exemple recruté cet hiver des spécialistes comme François Guichot-Pérère et Geoffroi de Saint Chamas, ex-responsables leveraged finance chez RBS, démontrant un besoin réel de main-d'œuvre comme de compétences nouvelles. Le débat demeure aussi - en France du moins - sur la rentabilité de ce conseil en restructuration en termes de rémunération par rapport aux journées/hommes consacrées.
Les grandes banques tentent d'anticiper les problèmes de financement, en amont de restructurations lourdes, via leur service corporate finance avec des réflexions intenses sur les structures de bilan : les équipes fusions-acquisitions (M&A) travaillent ainsi de plus en plus main dans la main avec leurs homologues des émissions d'actions (equity capital markets, ECM) et de dette obligataire ou bancaire (debt capital markets, DCM). « Cette approche globale permet de compenser une baisse des commissions M&A par les revenus ECM et DCM », confirment certaines d'entre elles évoquant une « proximité client » facilitée pour les banques de financement. Ces adaptations sont logiques dans un contexte où les rémunérations M&A sont un peu plus tendues, parfois davantage orientées vers des forfaits que vers des success fees. « Les BFI se positionnent plus que jamais sur ces métiers de conseil qui ne consomment pas de fonds propres, sont donc peu risqués et potentiellement rentables dès que le marché repartira, avec un effet multiplicateur sur d'autres services de la banque », précise Michel Payan chez SG CIB, qui parle aussi d'approche à long terme...
En résumé, il y a plus d'acteurs et moins de transactions, « ce quels que soient les secteurs », estime Séverin Brizay, qui évoque surtout, en attendant de voir bouger les grands groupes français, des opérations « plus petites ». Pour le managing director de JPMorgan, « les rémunérations deal par deal restent stables car les échanges actuels se font pour des raisons stratégiques, leurs acteurs sont donc prêts à payer le prix ». Les banquiers d'affaires commencent quand même à s'impatienter. « Mais les grands émetteurs ont bien changé d'approche depuis six mois et n'ont plus de problème à aller chercher des liquidités avec un coût élevé, tant pour les nouvelles actions que pour les obligations (NDLR : comme Microsoft avec un premier emprunt obligataire historique mi-mai), en vue de profiter du cycle à venir d'ici à six mois-un an », avance Andrea Bozzi. Sachant que généralement, les transactions M&A sont un indicateur retardé de la reprise des marchés d'actions, qui anticipent eux-mêmes le retour à la croissance économique, attendue pour le second semestre en Asie et aux Etats-Unis. Pour l'Europe, il faudra sans doute patienter jusqu'à 2010...