Il existe quatre ETF (exchange traded funds) répliquant le CAC 40 cotés sur Nyse Euronext, trois sur le MSCI World et... neuf sur l'indice star de la zone euro, le DJ EuroStoxx 50. Auxquels s'ajoutent parfois des ETF similaires cotés sur les autres marchés européens. A première vue, les produits répliquant le DJ EuroStoxx 50 sont tous semblables. Mais comme dit le proverbe, « le diable est dans les détails » : à y regarder de plus près, rien ne ressemble moins à un tracker qu'un autre tracker sur le même indice. La question, pour les investisseurs institutionnels, n'est pas de trouver le meilleur ETF sur l'indice choisi, mais plutôt d'identifier celui qui correspond le mieux à leurs besoins et à leurs contraintes.
Risque de contrepartie
En premier lieu, les différents trackers sur un même indice diffèrent dans leur mode de réplication de l'indice : physique (via un investissement dans ses titres sous-jacents) ou synthétique (via des swaps). Il a désormais toute son importance, en particulier depuis la faillite de Lehman Brothers à l'automne dernier, qui a mis en lumière le risque de contrepartie sur les swaps. Celui-ci est limité à 10 % de l'actif pour les produits en réplication synthétique, mais il peut être inférieur : 5 % en moyenne par exemple sur les ETF de Crédit Agricole Structured Asset Management (CASAM).
De même, les investisseurs s'intéressent aussi à la composition exacte du portefeuille. « Depuis le mois de septembre, les investisseurs regardent plus précisément comment sont gérés les ETF. Ils vont au-delà de la simple distinction entre réplication physique et synthétique, explique Danièle Tohmé-Adet, coresponsable de la plate-forme EasyETF chez BNP Paribas Investment Partners. Ils ont compris qu'il peut aussi y avoir un risque de contrepartie sur certains ETF à réplication physique qui utilisent par exemple des certificats sur certaines actions pour des raisons d'optimisation fiscale ou le prêt de titres non collatéralisé. »
Prêt-emprunt de titres
Les stratégies mises en œuvre par l'émetteur dans le cadre de la réplication physique comme le rebalancement ou le prêt-emprunt de titres au sein de l'ETF sont ainsi désormais regardés de plus près par les clients. Enfin, le montant des frais est lui aussi pris en compte. « Les investisseurs ne devraient pas se fier uniquement aux frais de gestion, estime cependant Eric Wohleber, directeur France de Barclays Global Investors. Des stratégies permettent de générer de la performance, ce qui diminue l'impact des frais. L'ETF iShares DJ EuroStoxx 50 réplique ainsi exactement l'indice, au centime près, depuis son lancement il y a neuf ans, alors qu'il affiche des frais de gestion plus élevés que ses concurrents. »
Autre point différenciant, seuls certains ETF versent un dividende. Certains institutionnels y sont attachés, d'autres préfèrent les ETF ne distribuant pas. Ainsi, l'ETF DJ EuroStoxx 50 de CASAM ne verse pas de dividende, tandis que celui de iShares distribue un dividende trimestriel et que celui de Lyxor en verse un annuel.
Toujours parmi les critères de choix essentiels, les investisseurs achetant des quantités importantes privilégient les ETF dont l'encours est significatif car ils doivent tenir compte de contraintes de « ratio d'emprise » : ils n'ont généralement pas l'autorisation de représenter plus de 10 % de l'encours d'un fonds. « L'encours de l'ETF n'a pas d'impact sur sa liquidité », tempère cependant Valérie Baudson, responsable du développement des ETF de CASAM.
Or, la liquidité est précisément le nerf de la guerre pour les ETF. Contrairement aux actions cotées en Bourse, la liquidité d'un ETF ne peut pas se mesurer à l'aune des volumes de transaction sur le marché, car entre 10 % et 90 % des échanges se font de gré à gré. Le carnet d'ordres permet simplement de vérifier la fourchette achat-vente et la taille des ordres exécutés. Dans la pratique, l'investisseur institutionnel qui veut acheter en cours de journée (et non sur la valeur liquidative) a donc tout intérêt à interroger plusieurs courtiers sur le prix de plusieurs ETF avant de choisir, toutes choses égales par ailleurs. « Mes clients commencent à me demander des prix sur plusieurs ETF sur un même indice », confirme Jacques Lemoisson, responsable Equities chez le courtier Newedge à Paris.