A trop vouloir gagner, on peut perdre. L’exemple des collectivités locales, prises par la fièvre des produits structurés, est à méditer. Dans ce domaine, les banques ont enrichi leur offre au point qu’il leur est aujourd’hui reproché d’avoir commercialisé des produits de plus en plus complexes, source de risques élevés susceptibles de mettre en péril les finances locales. Un rapport de Fitch titrait en juillet dernier : « La vente de produits structurés aux collectivités locales : dernier eldorado des banques ? » Avidité des banques ou spéculation des décideurs locaux ? Il paraît opportun de faire la part des choses sur le vrai rôle joué par les produits structurés dans la gestion active de la dette.
Alors que dans les années 80, les emprunts se faisaient à taux fixe, la baisse des taux d’intérêt de 10 % à 2 % entre 1992 et 2005 a ouvert en grand les possibilités d’une gestion active de la dette. Confrontées à des besoins de financement de très long terme (20-30 ans), les collectivités locales sont devenues friandes de ces produits structurés dont l’intérêt est avant tout de leur permettre de moduler leurs charges financières en fonction des opportunités de marché. Et ce dans le but de dégager de nouvelles marges de manœuvre budgétaires. Encore inexistants il y a une quinzaine d’années, les produits structurés souscrits par les collectivités locales françaises (régions, départements, communes) pèseraient aujourd’hui un quart de l’encours de dette des collectivités locales - et autant pour les établissements de santé -, estime le cabinet Finance Active, qui conseille une bonne moitié des grandes collectivités locales françaises. Leur encours atteindrait entre 15 et 25 milliards d’euros, d’après les estimations de Fitch. Des entités de toute taille y souscrivent, non seulement les conseils généraux et les grandes villes de plus de 100.000 habitants, mais aussi des communes de moins de 10.000 habitants.
Une innovation contestée
Progressivement sont venus s’ajouter aux produits de couverture simples - du type « barrière sur euribor », où la collectivité achète une option (cap ou taux plafond) sur un emprunt pour se prémunir d’une hausse du taux - des produits de plus en plus complexes, dits produits « exotiques » (« snowball », « channel » et autres produits de change), combinant une multitude d’options et véhiculant des risques de plus en plus importants. Autant d’options qui permettent de miser sur la courbe des taux d’intérêt ou de spéculer sur le cours de l’euro/dollar, du dollar/yen, voire sur l’évolution croisée de l’écart entre ces devises. Derniers-nés chez Dexia, des produits sur l’inflation ou l’énergie. « La collectivité locale paie moins d’intérêts lorsque sa facture de fuel gonfle du fait de l’augmentation du prix du pétrole ou de l’inflation. D’une manière générale, une collectivité locale a intérêt à diversifier les risques auxquels elle est exposée », explique Gérard Bayol, directeur général de Dexia Crédit local, leader historique avec 42 % du marché des collectivités locales.
Bien entendu, la souscription de ces options a un prix. Au moment de la signature du contrat de prêt, le créancier se voit proposer un taux attractif dit « taux bonifié », parfois nul sur les deux ou trois premières années. En contrepartie, il court le risque de payer un taux dégradé majoré dans le cas où l’option viendrait à se réaliser. D’ailleurs, « plus la valeur de l’option est élevée, plus le risque associé est grand », souligne l’étude de Fitch. Si c’est bien là l’une des règles de base d’un marché financier, elle peut se révéler difficil