Une scission tambour battant. En seulement dix mois, l'encadrement d'Accor s'est mobilisé pour séparer un groupe pesant quelque 10 milliards d'euros entre un pôle hôtelier et un autre de services prépayés. Côté ingénierie financière, il est parvenu à minimiser les difficultés liées à ce type d'opération. Le montage de base a ainsi évité une scission passant par la création de nouvelles sociétés à partir de la société d'origine, comme dans le cas d'Eridania Beghin Say, et donnant lieu à des problèmes juridiques liés à la disparition d'une société existante. « L'opération de séparation a été structurée sous la forme d'un apport distribution, comme dans les cas récents de Total avec Arkema ou de Suez avec Suez Environnement, explique Vincent Gillet, director au département des fusions-acquisitions de Deutsche Bank Paris, cette dernière, avec Rothschild, ayant conseillé l'opération depuis sa genèse, à l'été 2009. Les activités de services ont été regroupées sous une nouvelle société, constituant ainsi un groupe autonome, dont les actions ont ensuite été distribuées dans un ratio de un pour un aux actionnaires d'Accor. »
Remboursement d'apport
La formule présentait aussi l'intérêt d'être assortie d'une fiscalité plus avantageuse. « La scission pure et simple du groupe aurait entraîné des coûts fiscaux élevés que nous avons jugés rédhibitoires, alors que la formule retenue, sous forme d'apport, a généré des frais fiscaux de 35 à 40 millions d'euros, tout à fait supportables par rapport aux actifs en cause », indique Jacques Stern, ex-directeur général en charge des finances chez Accor et président-directeur général de la nouvelle société Edenred, recouvrant la partie services. Très précisément, « l'opération s'est faite en majeure partie sous forme de remboursement d'apport, grâce à la structure des fonds propres du groupe Accor dont l'historique a été, à cette occasion, balayé par le groupe et ses conseils juridiques », raconte Vincent Gillet. En fait, la distribution des titres Edenred a pris, pour moins de 1 euro par titre, la forme d'une distribution de réserves, fiscalisée comme un dividende, et pour la plus grande part la nature d'un remboursement d'apport, soumis à une imposition très faible ou nulle selon les cas.
Des notations « investissement »
Mais la stratégie financière se devait aussi de calibrer les moyens à donner à chaque société pour son développement ultérieur. La répartition de la dette s'est faite en fonction des objectifs de notation des deux nouveaux groupes. « La structure financière devait permettre à l'activité services d'obtenir une notation en ligne avec son rôle de ‘tiers de confiance' qu'elle joue (par exemple pour les tickets restaurant, NDLR) vis-à-vis des entreprises clientes, expose Vincent Gillet. Il lui fallait donc une notation de type ‘solid investment grade' (BBB+). » En même temps, il fallait donner une image équilibrée de la scission, et le partage de la dette a permis au pôle Hôtels de maintenir sa notation BBB-.
La dette obligataire, de 1,45 milliard d'euros, est restée attachée à ce pôle, la règle étant de consulter les investisseurs en préalable à la scission. « Il a fallu atteindre les porteurs de trois souches différentes, afin de leur expliquer les termes de la transaction, relate Sidney Studnia, responsable de l'ingénierie financière chez Société Générale. Nous avons à cette fin mobilisé notre force de vente et suivi les convocations sur toute la chaîne du post-marché, en France et à l'étranger. Le quorum a ainsi pu être atteint dès la première assemblée de porteurs obligataires, ces derniers approuvant massivement l'opération. » De fait, compte tenu de la baisse des taux intervenue ces derniers mois, les obligations émises en 2009 par le groupe comportaient un couple rendement-risque des plus intéressants, comme l'indique leur prix, supérieur au pair sur le marché secondaire. Sur une dette totale du groupe de 1,6 milliard, 300 millions ont été transférés à Edenred, qui, avec une trésorerie de 1,2 milliard, a emprunté 1,5 milliard auprès des banques du groupe.
« Pour que la scission puisse aboutir indépendamment du contexte des marchés, ce financement avait été négocié très en amont auprès des banques du groupe », relate Jacques Stern. De même, toute prise de risque vis-à-vis du marché actions a été évitée. « Le groupe n'ayant pas besoin de cash ni de capital supplémentaire, il n'était pas nécessaire d'envisager un appel au marché, souligne Vincent Gillet. Nous avons donc prévu le détachement des actions Edenred, en même temps que leur admission aux négociations sur Euronext Paris, un peu comme une introduction en Bourse ‘automatique'. »