L'Autorité des marchés financiers (AMF) ne se contente pas de peser de tout son poids sur les grandes réformes comme celle de la directive MIF (Marchés des instruments financiers). L'euro, le financement des PME, la discipline budgétaire des Etats, les agences de notation..., nombreux sont les sujets sur lesquels s'exprime Jean-Pierre Jouyet. Leur rapport avec les attributions de l'AMF qu'il préside depuis novembre 2008 n'apparaît pas forcément direct, même si la crise a montré combien le non-respect des règles financières pouvait emporter des conséquences lointaines. Au-delà donc de la montée en charge qui caractérise l'ensemble des gendarmes boursiers, le changement de style est manifeste en France, par rapport à la plus grande réserve de son prédécesseur, Michel Prada.
Certes, les acteurs proches du régulateur insistent sur la continuité de l'action de l'un à l'autre. « Les missions de base et les objectifs de l'AMF, de même que la façon dont le collège travaille, n'ont pas été modifiés avec l'arrivée de Jean-Pierre Jouyet, indique un membre du collège de l'AMF. Par ailleurs, certaines nouveautés dans le fonctionnement de l'institution, comme la mise en place d'une direction de l'épargne et des relations avec les épargnants, correspondent à des réflexions anciennes. De même, les modifications des procédures quant aux sanctions qui sont prévues par le projet de loi de régulation bancaire et financière correspondent à des demandes vieilles de trois ans. »
Un calendrier chargé
D'une présidence à l'autre, le contraste tient largement, il est vrai, à l'accumulation sans précédent des grands chantiers qui caractérisent la période présente. Ainsi, le calendrier européen veut que soient révisées cette année les grandes directives sur les prospectus, la transparence et les abus de marché, en même temps qu'est abordée la réforme de la directive MIF (lire aussi l'entretien avec Michel Barnier page 8). Par ailleurs, le G20 et le mouvement de rerégulation qui s'ensuit impliquent des réformes fondamentales du système financier et l'AMF y est associée. Ainsi, le contrôle renforcé des banques prévoit par exemple un rôle accru des chambres de compensation, et l'AMF doit en mesurer les impacts sur le fonctionnement des marchés, ou encore prévenir les transferts de risques si les entreprises sont autorisées à effectuer des opérations hors compensation. Autre pan nouveau d'activité, la surveillance des marchés va désormais englober les dérivés de gré à gré. De fait, le projet de loi sur la régulation bancaire octroie à cet effet de nouvelles attributions au gendarme des marchés (lire l'encadré page 14).
Mais au-delà même de ces réformes, « il est incontestable que le caractère et le comportement de Jean-Pierre Jouyet comme son expérience des sphères gouvernementales donnent à l'AMF une visibilité qu'elle n'avait pas », reconnaît un proche. Le fait est que sa volonté d'échange avec les acteurs de la place paraît plus marquée que jamais. « L'arrivée de Jean-Pierre Jouyet n'a pas instauré d'inflexion significative dans la volonté de dialogue de l'AMF avec la place, précise Sonia Bonnet-Bernard, associée-gérante de Ricol Lasteyrie. En revanche, il existe indiscutablement une forte volonté de recueillir l'avis des professionnels sur de nombreux sujets, dès lors qu'ils sont techniques. Jean-Pierre Jouyet suscite ainsi la création de groupes de place : à titre d'exemple, les services de l'AMF ont demandé à la Sfev (Société française des évaluateurs, NDLR) d'ouvrir un chantier sur les Obsaar (obligations à bons de souscription et/ou d'acquisition d'actions remboursables, NDLR), sujet d'évaluation complexe. » Traditionnelles, les consultations se sont multipliées, portant jusque sur le plan stratégique de l'Autorité. En outre, celle-ci n'hésite pas non plus, au besoin, à éclairer les acteurs, tant sur son rôle - point d'information en mai dernier sur sa cartographie des risques (voir le tableau ci-contre) - que sur des sujets variés. Elle vient ainsi, pour la première fois, de donner son avis informel sur le code de conduite pour les opérations de taux et de change que l'AFTE (Association française des trésoriers d'entreprise) a révisé. Quant au code de gouvernance Afep-Medef, elle revendique un rôle actif dans la surveillance de sa mise en œuvre.
La volonté de proximité avec l'industrie passe aussi, au besoin, par un certain pragmatisme, visible notamment dans le cadre des projets de place pour redynamiser le marché obligataire. « Depuis environ un an, l'AMF a développé ses équipes en matière obligataire avec l'idée, tout en continuant de protéger les investisseurs, de mieux s'adapter aux besoins et contraintes des émetteurs et des banques placeuses, expose Hervé Ekué, associé chez Allen & Overy. Les délais de réponses ont ainsi été resserrés. » Autre exemple d'une conception assouplie de son rôle de régulation, l'AMF s'est déclarée favorable aux conclusions du tout récent rapport Demarigny sur la mise en place d'un environnement boursier adapté aux PME. « Les modes de financement de l'économie sont en train de se transformer, conférant une place grandissante aux marchés, a réagi Jean-Pierre Jouyet. Il faut donc alléger les obligations et les formalités, au niveau européen comme national. »
Déceptions
Mais l'activité démultipliée de l'AMF, à la faveur du vent persistant des réformes, n'empêche pas les accusations d'immobilisme, tant l'engagement de l'Autorité fait naître d'attentes. A commencer par la protection de l'épargne, sujet traditionnel de critique. « L'AMF est très active sur la réforme de la régulation mais plus timide sur les sanctions, estime Colette Neuville, présidente de l'Adam (Association des actionnaires minoritaires). Jean-Pierre Jouyet voulait renforcer la protection de l'épargne mais l'évolution n'est pas notable sur les sujets d'épargne salariale, des délits d'initiés ou d'indemnisation des victimes. La France reste très en retard en matière de recours collectif. » De même sur les risques bancaires, au cœur des problèmes, les avancées de l'AMF sont parfois jugées timides. « Tout se passe comme si l'objectif de protection de la place amenait l'AMF à ne pas faire de vagues, y compris sur le sujet de la transparence des banques sur leurs risques, qui reste très insuffisante », poursuit Colette Neuville. Plus largement, la remise en cause d'un système dont les failles ont ébranlé les économies n'apparaît pas forcément à la mesure des problèmes. « La pensée de l'AMF n'a pas bougé, s'agissant de défendre les épargnants sans ennuyer les grands groupes, notamment bancaires, analyse Pierre-Henry Leroy, président de Proxinvest. Le régulateur n'aborde pas le vrai sujet soulevé par la crise, à savoir les conflits d'intérêts et le monopole bancaire. Le rapport d'Adair Turner et les règles Volcker, visant à séparer les activités spéculatives des banques du reste des affaires, ont pourtant montré la voie. En pratique, nous sommes très déçus par l'absence d'enquête dans des affaires comme Natixis. »
Mais les critiques portent aussi l'engagement très européen de l'Autorité, qui laisserait au second plan la défense de la place. « La visibilité politique de l'AMF est indéniablement plus forte à présent et c'est une bonne chose car la crise a montré la nécessité de réformer les marchés financiers, explique Bertrand de Saint Mars, délégué général adjoint de l'Amafi (Association française des marchés financiers). En même temps, la volonté d'intégration européenne ne doit pas masquer la nécessité pour la France de rester attractive. » Les obligations plus lourdes qui pèsent sur les dépositaires français par rapport à celles de leurs homologues européens, alors que les fonds peuvent être distribués sans entrave à l'intérieur de l'Europe, représentent notamment un sujet de préoccupation.
Le fait est que la volonté de donner sa pleine mesure à la surveillance des marchés va de pair, selon Jean-Pierre Jouyet, avec la prise en compte de la dimension européenne. Sa vision du rôle du régulateur des marchés appelle une mise en perspective plus large. « Une des grandes erreurs de la régulation est de ne pas avoir anticipé les risques existants sur le système bancaire, l'effet de levier, les finances publiques, les avoirs à l'étranger, a déclaré Jean-Pierre Jouyet lors d'une conférence. Il faut donc s'affranchir d'une trop grande segmentation. » Un constat qui renforce la volonté de faire avancer les projets européens, l'avènement d'un espace réellement unifié devant in fine résoudre la contradiction avec la défense des intérêts locaux.
Arcanes bruxelloises
La nomination même de Jean-Pierre Jouyet apparaît d'ailleurs comme le signe d'une priorité donnée par la France à l'avancée de l'Europe des marchés. « Dans la volonté de renforcer la surveillance au niveau européen, l'AMF apparaît clairement comme un moteur de changement, par tradition, indique Fabrice Demarigny, associé chez Mazars, directeur des activités marchés de capitaux et ancien secrétaire général du CESR (Comité européen des régulateurs de marché). Le choix de Jean-Pierre Jouyet comme président en est à la fois, compte tenu de son expérience passée (notamment comme secrétaire d'Etat aux Affaires européennes au début de la crise, NDLR), le symbole et le gage que les choses évoluent. »
Il est clair qu'il se trouve particulièrement bien placé pour faire avancer les projets tout au long des processus complexes bruxellois. « La bonne connaissance qu'a Jean-Pierre Jouyet du fonctionnement des instances de décision européennes l'amène à exercer une influence plus forte que ses prédécesseurs sur l'élaboration de la réglementation financière et boursière, souligne Jacques Buhart, associé chez Herbert Smith. Sa proximité du gouvernement français et de Michel Barnier joue également en ce sens. » De fait, son rôle d'entraînement sur les autres régulateurs a déjà porté ses fruits. « Sur la directive MIF, Jean-Pierre Jouyet a été le premier responsable pour alerter les autorités, en Europe, des conséquences fâcheuses de cette directive sur la transparence et la fragmentation des marchés, rappelle Fabrice Demarigny. Alors que les professionnels pensaient la situation irréversible, il a initié le mouvement de remise en cause de ces aspects de la directive, et réclamé une plus grande transparence des marchés de dérivés de gré à gré. » De même, l'AMF a pesé de tout son poids dans l'élaboration des statuts de l'Esma (European Securities Markets Authority), qui va remplacer le CESR et surveiller les agences de notation. Une structure qui pourrait à terme récupérer des compétences des gendarmes boursiers locaux, mais l'Europe est décidément la priorité...