L'année avait mal commencé pour une industrie financière en crise. Ses déboires du second semestre n'ont fait que conforter la baisse du marché des fusions-acquisitions, de 30 % au niveau mondial selon Thomson Reuters à 2.918 milliards de dollars, contre 4.170 milliards en 2007 qui fut, il est vrai, une année record.
Au niveau européen, la baisse est de 38 % et au niveau français de 35 %. « Mais l'Hexagone reste un marché relativement petit sur lequel une ou deux opérations peuvent bouleverser les statistiques », rappelle Séverin Brizay, directeur du département fusions-acquisitions chez JPMorgan France, qui arrive en tête du classement national 2008 de L'Agefi. La chute des valorisations d'entreprises a aussi fait baisser les volumes de transactions de façon mécanique. « Pour l'instant, le marché a surtout subi la fin des LBO (leveraged buy-out) d'une certaine taille, qui ont représenté jusqu'à 30 % de la valeur des M&A. »
C'était le temps où les banquiers pouvaient encore financer les opérations. Le contexte économique dégradé a aussi influencé le niveau d'activité : « Quand l'environnement est incertain pour une entreprise, il lui est encore plus difficile d'envisager l'avenir d'un concurrent qu'elle pourrait racheter et elle préfère alors passer son tour », poursuit Séverin Brizay en évoquant un nombre de transactions annoncées en retrait de 20 % à 30 % selon les pays.
Finalisation de GDF-Suez
Le tableau de L'Agefi ne rend compte que partiellement des mauvaises nouvelles dans la mesure où il répertorie les opérations conclues dans l'année (près de 253 milliards d'euros en France) et non pas annoncées (moins de 203 milliards). Une sage précaution si l'on note que Dealogic a vu passer en un an le total des transactions annulées de 18 % à 28 % des transactions annoncées... Au bout du compte, la méga-fusion GDF-Suez, finalement conclue en juillet pour 78,4 milliards d'euros, fait à elle seule l'essentiel du classement : avec notamment JPMorgan, BNP Paribas et Rothschild du côté de Suez, Merrill Lynch et Lazard du côté de Gaz de France. Sept autres deals peuvent être considérés comme majeurs : Altadis-Imperial Tobacco (16,2 milliards d'euros), Activision-Vivendi (14,8), Orascom Cement-Lafarge (10,2), Neuf Cegetel-SFR (8,4), Dexia (6,4), et Vin & Spirit-Pernod Ricard (5,6).
En comptant l'opération Altadis, sans laquelle BNP Paribas aurait encore terminé première cette année, JPMorgan coiffe donc sur le fil Rothschild grâce à sa présence sur les grandes transactions internationales. La banque de l'avenue de Messine présente toutefois la palette d'interventions la plus complète, bien qu'elle n'ait pas battu son record 2007 de 80 transactions conseillées. Malgré le débat sur la nationalité d'Altadis, BNP Paribas est un peu en retrait en nombre d'opérations conseillées, 46 contre 71 en 2007 en France. « Mais nous concevons cette activité de manière plus globale et, au-delà des opérations françaises, BNP Paribas a consolidé sa position au niveau mondial en prenant place dans le Top 10 des banques conseils », insiste Philippe Meunier, responsable adjoint du corporate finance. Les activités en Europe (230 milliards de dollars négociés en 2008) et en Asie-Moyen-Orient (près de 50 milliards de dollars) constituent de véritables relais de croissance géographique pour la banque d'affaires. Merrill Lynch réalise une bonne année en retrouvant son rang de 2006 après une douzième place l'an dernier.
Comme d'habitude, l'étude des mandats de vente met en avant les conseils préférés des industriels et des financiers : avec encore JPMorgan, Rothschild et Lazard, tout comme cette année la boutique dirigée par Philippe Villin. A l'achat, les différents mandats « de défense » et « de complaisance » compliquent le tri entre les nombreux conseils financiers intervenus sur une même transaction : 18 sur GDF-Suez et Suez Environnement, 9 sur Hagemeyer/Rexel et Hagemeyer/Sonepar, 8 sur Altadis ou sur Neuf Cegetel. A cette difficulté s'ajoute la rédaction de mandats toujours plus larges, liés à la conjoncture (lire l'entretien ci-contre). Et une « guéguerre » persistante entre les banques d'investissement et les conseils « indépendants »... « On m'a même demandé de mentir sur l'horaire de départ d'un TGV pour tenter d'écarter d'une transaction l'équipe d'une grande banque de financement qui avait obtenu un mandat de conseil par échange de bons procédés mais gênait plus qu'autre chose », s'amuse l'assistante d'une boutique parisienne.
Evolutions liées à la crise
Le classement annuel des commissions estimées par Freeman & Co récompense à peu près les mêmes : Rothschild, avec 157 millions de dollars estimés pour ses activités de conseil M&A françaises, JPMorgan (113), Lazard (105) et BNP Paribas (105). « La rémunération des banques et conseils n'a pas vraiment évolué avec la crise, explique Pierre-Arnaud de Lacharrière chez Hawkpoint : il existe toujours une rémunération fixe, faible part du montant total possible, assortie d'une rémunération au succès variable » [NDLR : de 1 % à 0,4 % du montant total négocié par paliers décroissants]. Souvent délaissée jusqu'à présent, la part forfaitaire pourrait prendre d'autant plus d'importance que la crise a allongé la durée moyenne de négociations de cinq à sept mois, et que le « taux de transformation » se réduit.
Les négociations deviennent également plus tendues : « On voit fréquemment certains acheteurs mandater très tôt plusieurs banques de référence afin d'assécher les conseils possibles pour la concurrence », explique Jean-Michel Steg, managing director de Citigroup, qui demeure optimiste pour 2009... D'abord parce qu'il reste quelques grands dossiers dans les tuyaux : l'offre British Energy/EDF, soumise à conditions par la Commission européenne et prolongée jusqu'au 5 janvier, et les opérations en cours comme Constellation Energy/EDF ou Fortis Bank/BNP Paribas. « Surtout, je suis frappé par le volume d'activité non sollicité : lors des crises de 1981 ou 2001, le téléphone s'était arrêté de sonner. Là, ce n'est pas le cas même si les dossiers ont une forte orientation ‘restructurante' », poursuit Jean-Michel Steg, qui s'est adjoint les services d'Eric Coutts, ancien responsable de la restructuration de dette chez Goldman Sachs.
Cette année sera en effet celle du « restructuring » pour tous les acteurs : les « conseils purs », qui vantent leur indépendance à ce sujet, et les banques déjà créancières ou capables d'apporter aux entreprises des solutions de refinancement. « Les banques actives sur les crédits sont mieux placées pour conseiller les entreprises car elles connaissent parfaitement les conditions du marché », avance Alain Renaud, managing director chez HSBC France, qui n'intervient cependant qu'au cas par cas sur ce type de dossiers.
Perspectives
L'année 2009 pourrait aussi être celle de l'ajustement des valeurs, estiment certains spécialistes, évoquant les écarts qui subsistent entre offre et demande - que ce soit en Bourse ou non -, et les problèmes de financement. L'activité ne devrait pas repartir tout de suite, mais on devrait pouvoir commencer à évaluer dans combien de temps. « Il faut attendre que les marchés se stabilisent, soient moins volatils et sensibles aux nouvelles, analyse aussi Jean Raby, directeur général de Goldman Sachs à Paris. Cela implique que les marchés redeviennent liquides et que les investisseurs, industriels ou financiers, puissent recommencer à prendre des positions sur certaines valeurs. »
« Nous avons aussi plusieurs dossiers d'acquisitions stratégiques dans les tiroirs », confirme Alain Renaud. La plupart des intéressés ont les financements pour les mener à bien, mais préfèrent patienter. Les débats se multiplient concernant les transactions par échanges de titres, probable tendance forte en 2009 sur les grosses opérations. Les fonds de LBO encore en cash pourraient aussi tenter de tirer parti de valorisations en baisse. De même pour de grands industriels étrangers désireux de pénétrer le marché français, pourquoi pas même provenant de pays émergents comme Tata au Royaume-Uni avec Jaguar et Land Rover. L'inverse est aussi possible (Orascom Cement avec Lafarge cette année) dans la mesure où la croissance organique devenant difficile, beaucoup ne trouveront de relais de croissance que dans ces opérations externes. Une autre piste concernera les cessions d'actifs « périphériques », même si les grands groupes sont aujourd'hui moins endettés qu'après la crise de 2001.
Le contexte général - « le pire depuis longtemps » - incite les professionnels à penser que l'essentiel des opérations portera sur des valeurs moyennes ; dans les secteurs financier et bancaire, où les consolidations vont se poursuivre, mais aussi dans l'énergie, la santé, les télécoms, etc. Près de la moitié des 160 dirigeants européens interrogés par UBS et Boston Consulting Group début décembre anticipaient des opérations « transformantes » pour leur secteur, comme dans l'automobile. Si les banques tendent à réduire leurs effectifs face à la baisse d'activité de 20 % à 30 % prévue pour 2009, le travail en restructuration ne va pas manquer et débouchera forcément sur des cessions. « Il va falloir être plus créatif et réactif », insiste Jérôme Calvet, patron de l'ex-équipe Lehman Brothers devenue Nomura à Paris. « Plus flexible aussi », ajoute Jean-Michel Steg, en évoquant « un nouveau monde, où l'on va réapprendre le métier ». Se pose la question de la valeur ajoutée des intermédiaires M&A : « Une vraie banque d'affaires aurait été capable de déconseiller certains 'deals' ces dernières années, mais toutes ne vivaient qu'à l'heure de leurs commissions : même chez nous, c'était un peu devenu n'importe quoi », conclut un acteur de la place.